擲硬币的風險
我有一張資産負債表來記賬我投資的所有理财産品。我會詳細記錄每種産品的購買時間、淨值、最近一年的表現，以及它在我的資産配置策略裡面占據什麼樣的位置。大概很少人會用我這種方式來管理财富，但理财其實是一個每個人都在做的事情。你可能不買基金、股票，但可能用過餘額寶，即使你隻把錢存在銀行裡，也是一種理财方式。
過去幾年很多人都炒股票。我們做過一個統計，從股票市場成立到2016年，所有的年份加在一起，股票年均帶來的财富增長是13%。也就是說，如果從股票市場成立的第一天一直投資到現在，你既不買賣，也不退出，隻是跟蹤股票市場的收益，那麼這個收益就是13%。為什麼大家感覺在股市中賺錢像這個數字反映得那麼容易？核心的原因就是中國的股市波動率太大了。我們統計過，中國股市的波動率是30%。那13%的收益對于30%的波動率，這個數字意味着什麼呢？簡而言之，就是你在裡面獲得盈利的概率隻有60%，你在股市中虧損的概率是40%。這個概率其實隻比擲一個硬币的概率略好一些而已。
如果你幸運地投中了硬币，也不意味着你還能享受高收益。13%這個數字其實和過去這20多年中國名義GDP增長的數字是基本相近的。事實上，在所有其他主要發達國家和新興經濟體，股票的長期收益率都是與經濟增長息息相關的。那麼如果我們認為，整個中國的經濟面臨一個相對來講低增長的時期，隐含的一個結論是，整個中國的股票市場的收益将會不如過去的這20多年。
與此同時，近幾年，中國的債券市場波動率大概上升了50%；而人民币兌美元彙率的波動率大概上升了100%。過去一年，我們見證了全球各種“黑天鵝”事件，背後反映的是全球政治和經濟格局的變革。市場的波動将是未來的常态，未來的理财會比過去更加需要智慧和技巧。
回顧過去的10年，中國财富市場的變化非常大。我在2008年正式加入中國國際金融股份有限公司。2007年恰好是公司開始發展财富管理業務的第一年。2009年底的時候，公司組建了财富研究部來支持整個财富管理部的客戶需求。我們做的第一件事就是考察國外的财富管理行業，對中國的行業趨勢做一個比較和判斷。
當年做研究時候，我們最直觀的感受就是體量的差異。2009年，中國私人财富市場規模僅5.4萬億美元，和美國的35.1萬億美元，甚至日本的14.9萬億美元相比有非常大的差距。中國的GDP增長那麼快，但中國人積累下來的财富在世界上并沒有排上号。另外，和國外相比，中國人可投資的金融産品的差距更大。當時，國内的金融産品大概隻有四五大類，規模隻有十幾萬億元人民币，而美國光公募基金這一個類别的體量就達20萬億美元。這些數據讓我們判斷：當前的現象是不合理的，未來中國财富的增速一定會很快，而現有的金融産品肯定無法滿足财富增長的需求。
2010年以前财富管理行業沒有現在這麼興旺，大部分人理财的方式也非常單一。其中一個重要的原因是，在那以前，如果能買上房子，就意味着你就不再需要考慮其他的理财方式。2010年，房地産市場開始調控，大家第一次意識到買房行不通了。
與此同時，當時的非标信托市場也非常興盛。非标信托是針對某一公司某一個項目，由信托公司發行的私募債務貸款産品。現在大家已經意識到，信托并不是一個保本保收益的産品。但在當時，整個市場在往上走，雪球能滾起來，信托的違約率不像現在那麼高，很多人是把它當作保本保收益産品來購買的。當時的信托産品一年期有8%到10%的收益率，兩年期的收益率在11%～12%左右。這意味着7年左右财富就能翻一番。當時很多在海外做資産管理的朋友經常向我們感慨，羨慕國内的信托産品。在他們的市場條件下，一個高風險的産品每年有10%的收益率就是很不錯的了。總之，當市場情況好的時候，大家理财方式單一，對專業的理财指導并沒有需求。
2010年的時候，國内還沒有現在這麼蓬勃發展的第三方獨立理财機構。證券公司等金融機構也沒有成立真正意義上的财富管理部門。大家的運作方式是做什麼就賣什麼，比如信托公司的财富管理部，實際上賣的就是自己的信托産品，歸根結底其實是以銷售為目的的。
在對當時的市場進行調研以後，我們很明确地認為，未來真正能夠給客戶帶來财富管理價值的一定是兩點。第一是資産配置的理念——雞蛋不能放在一個籃子裡。市場再往後發展，絕對不會再有什麼東西一定能賺錢這樣的機會，風險和收益一定是配比的，必須按照你個人的情況量身定制一個投資方案。
第二是專業理财的重要性。中國有一個普遍現象：熟人理财。我身邊的朋友大部分都是金融行業的從業者，即使是他們也同樣存在這樣的現象：朋友買什麼，我就買什麼。昨天還有一個朋友和我抱怨因為跟了熟人的風，買産品買虧了。這種現象存在的根源在于信任。我們的财富管理行業這麼年輕，相對于一個你并不了解的理财經理，你當然更加信任你的朋友。但是，這并不是一個有效率的理财方式：當你在有限的朋友圈子裡去選擇的時候，你隻能看到整個市場的一個角，信息量非常有限。專業機構能夠幫你打破信息壁壘，在掌握更全面市場信息的情況下做出決策——未見得說一定能讓你賺錢，但至少它可以給你一個更大的一個視角。
中國财富人群年輕20歲
2010到2015年，中國個人财富市場的最大特點是産品迅速豐富起來了。2011年初，我們第一次召開針對财富管理客戶的财富論壇。我印象特别深刻的是，當時我們把主題定為“未來十年是産品的十年”。我們想傳達二層意思：第一，中國金融産品的規模會急速擴大；第二，人們不再會像過去一樣采取單一的理财方式，會更多通過金融産品的購買來理财。後來的事實證明，我們的預測是正确的。
2010年之後發生了幾件标志性的事件。一個是當時的銀根收緊了，所以導緻非标信托的收益率特别高，很多人接受了産品理财概念，首先買的産品就是信托産品。另一個标志性事件就是出現了多元化的證券産品。2010年之前，國内的證券産品僅僅局限于股票基金，2010年之後開始有了對沖基金，這意味着整個證券産品市場不再隻是跟股票市場相關了。另外一個關鍵的變化就是整個私募股權基金的市場發展起來了。
2010年我們做私募股權二級市場調查的時候，整個市場大概是一個二八格局——中國80%的所謂私募基金都是美元基金。包括阿裡巴巴、騰訊等公司為什麼會選擇在境外上市，就是因為最開始獲得的風投的錢都是美元基金。創業闆開了之後，越來越多的公司願意回到A股上市，這刺激了人民币的發展。現在私募基金的格局同樣是二八開，但是反過來了——80%都是人民币基金，而且這個格局的變化全部是增量構成的。這些事件使得理财市場變得越來越多元化。
如何在這個多元化的市場中配置自己的資産？我們的理念是這樣的：首先你需要有一個資産的長期配置計劃，這個長期配置可能覆蓋5年到10年甚至更長的一個期限，我們稱之為戰略資産配置。同時，你還需要有戰術資産配置——在你的長期資産配置方案之上，安排一些短期的配置。比如2010年的時候，我們覺得整個非标信托可能還有兩三年的好日子，那我們就會在整個大的戰略資産配置的基礎上有一個戰術性調倉。
另外，客戶的資金需求也是一個因素。有客戶說，我這筆錢10年之後可能會要給孩子用。這意味着他在10年當中沒有資金需求。我們就會問他：是否願意在這個過程中承受多一些風險？這樣可能能夠把10年的預期收益率拉得高一些。如果客戶預期這筆錢明後年就要用，我們就會推薦他做一個更為穩健的配置：你用錢的時間點距離現在很近了，任何一個市場都不可能保證一兩年之内就能賺錢。我們會更推薦他把這個穩健類的資産的配比提高，降低風險資産。
還有一個影響因素是客戶個人的特點。我個人的觀察是，中國财富人群的年齡整體都比世界偏低至少20歲。2010年我們去日本做财富管理行業調研的時候，他們說他們主要服務的客戶在60歲左右，我吃驚得下巴都快掉了。對方解釋說，日本的社會結構比較穩定，真正掌握财富的是退休之後的這群人。對于這些人來說，你拿到一筆很大的退休金，目标是讓這筆錢能夠保證你未來幾十年的生活質量。
在中國，我們服務的客戶以40歲左右的年齡層為主。我們還看過一些财富管理報告，中國财富人群中平均資産量10億元以上的平均年齡才能到40歲到50歲；如果是平均資産量在1億元左右的人群，平均年齡也就38歲左右；再往下降到1000萬元，平均年齡可能隻有30歲左右。這決定了整個中國客戶市場是創富型市場。
一個38歲的客戶是可以承受炒股票的風險的：今年就算我虧了30%，沒關系，我還有現金流，有工資、獎金和産業。而一個60歲的客戶，他新增的現金流就很少了，不會再願意再去承擔太多風險。過去改革開放這30多年造就了一批高淨值個人，而且這批高淨值個人的新增财富并不是來自理财，而是自己賺出來的，他們完全可以承擔更多理财風險。
“未來十年是屬于資産配置的”
資産配置這個圈子裡面有一句話：“隻有分散是唯一的免費午餐。”所有的投資都是一份風險一份收益，隻有大類資産的分散才能夠帶來收益風險比的提高。
我們經常說，資産配置是一個反人性的東西。舉一個簡單的例子：你有兩塊錢，要做資産配置，我給你的建議是一半資金投股票，一半投債權。這樣的好處是：股市漲的時候，你能有一定收益，股票跌的時候，你也不至于損失很多。你最初可能也同意我的說法，但是明白一個道理和真正能身體力行去踐行這個道理完全是兩碼事。過兩天，一旦股市漲得快，你很難抑制住把更多的錢投向股票的沖動。但其實這是不符合資産配置理念的。根據資産配置理念，當股市上漲讓你在股市當中的錢從1塊變成1塊5的時候，你仍然能夠理性地把這多出來五角拆成兩半，一半投入股票，一半投入債券。這樣你可能會錯過一些股市上漲的收益，但在股市下跌的時候你能夠得到非常好的保護。
過去這些年，每年我們都會發現客戶的資金集中流向一個或者兩個領域。這個現象應該分兩個方面來看。一方面，每一年的市場環境不一樣，這種流動是必然的。2013年的時候，貨币基金在風險特别低的情況下上來就5%到6%的收益率，大家都在買支付寶的餘額寶、騰訊的理财寶這些“寶寶類”産品。
幸運的是，這些産品的風險并不大。但是我們特别想引導客戶接受一個理念：不要盲目地去跟風。在2015年的時候，我們觀察資金流向，很多加倉都發生在4月到5月份之間。我印象中四五月份的新發基金量是非常大的，而緊接着從6月15日至7月8日，短短半個月，中國股市從5178點到一度跌破3500點。
最近一年人民币的彙率變化比較大，也有客戶會問要不增加海外産品的購買比重。我們一直強調的是：如果你的消費就是在國内用人民币完成的，就不要去賭人民币币值漲跌。購買海外的産品，比如QDII基金、美股、黃金是為了多元化你的資産配置——多元化的結果是你持有的各種資産之間的相關性降低了，等于分散了你的投資風險。這就相當于你在風險不變的情況下增加了收益。從去年開始，我們看到一個有非常明顯的現象：國内外的市場呈現出一個反向變動：國内市場在下跌的時候，海外的市場在上漲。所謂反向變動本質就是國内外理财産品的相關性低，這個東西就是一個免費的午餐。
從2015年初開始，我們特别強調資産配置，因為我們判斷整個資産騰挪的速度和多資産輪動的速度可能會加快。過去這些年會有經濟單邊的上行或者下行，這樣的情況下比較容易抓住财富增值的機會。但2015年以後，利率往下走，經濟處于調整期，我們可能再很難遇到一個特别大的趨勢性的機會，除非是宏觀經濟面有一個特别大的變化。當經濟就停留在一個6%到7%的GDP年增長水平上的時候，當沒有一個特别大的單邊機會出現的時候，追漲殺跌可能就更危險。所以我們覺得未來10年是屬于資産配置的：你單資産賺錢越來越難了；如果你不做配置，那你在資産輪動的過程中可能就會很受傷。
事實證明，2015年就是一個大起大落的市場。以前牛市也沒那麼短，熊市也沒這麼短。我們印象特别深的一點是，客戶在經曆了2015年的市場波動之後，風險意識大大增加了。很多客戶跟我聊，從前總是問什麼東西能賺錢，現在基本上都會這麼問：什麼東西能賺錢？它的風險在哪裡？
2017年投資建議
2016年初的時候，我們的建議是減配股票、股票類基金等權益類資産，但是今年初的時候我們的這個觀點就調整了，認為2017年應該增配權益類資産。
2016年初的時候我們的判斷出于幾個因素：一方面當時有一個熔斷政策。我們覺得這個熔斷政策具有不确定性；另外一方面我們覺得整個2016年還是會面臨流動性的不确定性。2015年底的時候因為經曆一個四季度的反彈，很多券商特别樂觀，覺得沒問題了，股災1.0、2.0都過去了，但是我們當時感覺流動性不會一直寬松下去，足以支撐這個股票市場往上走，市場有點過于樂觀了。
2017年我們把股票從原來低配調到高配也有幾個原因：我們覺得整個全球的經濟在2017年會比2016年會好一些，一個體現就是美國經濟好轉，美國現在已經進到一個加息通道。同時中國經濟也有好轉，一個迹象是走出通縮。去年開始整個商品價格止跌企穩了，而且甚至有一個反彈。基本面上有這樣的支撐，我們覺得今年的收益的來源可能股票會比較好。
從2016年的産品市場中看到，另類的投資收益其實是顯著優于傳統投資的。2016年債券私募平均獲得了2%的正回報，股票私募平均下跌了9%，但是另類投資中期貨私募平均上漲了15%，量化私募雖然受市場流動性的影響，但也實現了1個百分點的正回報。這說明，在市場比較波動的時候，另類投資具有風險分散和收益穩定器的作用。2017年着重關注的另類投資有幾塊：私募股權基金、海外對沖基金、黃金的配置，這些都能對傳統資産的風險起到分散的作用。
（以上産品數據均來自中金财富研究統計）