短短數日，市值蒸發百元，貴人鳥（603555.SH）近日上演高台跳水。
股價閃崩背後，貴人鳥控股股東已經将絕大部分股權給質押出去了，随時面臨爆倉的風險。
從經營層面來看，這是一家存在諸多财務瑕疵的上市公司：應收賬款占比畸高、應收款周轉天數遠遠高于同行、應收票據蹊跷大增、客戶采購額與自身實力不匹配、部分客戶在連年虧損資不抵債的情況下仍然發揚雷鋒精神等。
種種迹象表明，貴人鳥涉嫌虛增收入，存在财務舞弊之嫌。
百億市值蒸發
在毫無征兆的情況下，6月14日，貴人鳥閃崩跌停。之後的七個交易日裡，貴人鳥又連續一字跌停。
截至7月13日，貴人鳥在經曆八個跌停之後仍未止住下滑趨勢，已從6月14日的最高價28.45元/股，跌至7月13日收盤時的9.84元/股，公司市值更是縮水了117億元。
對此，股社區在微博中分析稱，“貴人鳥這種就是典型的莊股崩盤，之前做市值推上去，五天前閃崩當天還往上猛拉了一下，我都能想到背後大概發生了什麼。一定是大莊找了一批配資賬戶，就是交20%保證金的那種，在這些賬戶拼命往上買，然後把自己主賬戶的籌碼一股腦扔出去。之後就自由落體了，至于20%的保證金就不要了，總體來看還是賺的。”
與此同時，《證券市場周刊》記者還注意到，多家信托産品位列貴人鳥前10大股東。
根據2018年一季報，廈門國際信托有限公司－貴人鳥1号員工持股單一資金信托、陝西省國際信托股份有限公司－陝國投·如意87号定向投資集合資金信托計劃、陝西省國際信托股份有限公司－陝國投·如意86号定向投資集合資金信托計劃、四川信托有限公司－四川信托·鑫寶1号證券投資集合資金信托計劃、北信瑞豐基金－工商銀行－華潤深國投信托－華潤信托·銀安1号集合資金信托計劃，均是貴人鳥的前10大股東，持股數量分别為2222萬股、812萬股、798萬股、365萬股、225萬股，持股比例分别為3.54%、1.29%、1.27%、0.58%、0.36%。
而目前，信托機構清理配資、降杠杆率是大勢所趨，同時銀行也對委外業務加強清理，導緻信托資金來源受到壓制，在此背景下，由于部分股票下跌接近平倉線被大幅抛售，導緻近期閃崩股明顯增多。
相比這些機構資金，貴人鳥控股股東面臨着更大的壓力。
貴人鳥的控股股東是貴人鳥集團（香港）有限公司（下稱“貴人鳥集團”），2018年一季報顯示，後者持有前者76.22%的股權，而控股股東已經将絕大部分股權給質押了出去。
6月27日，貴人鳥發布公告，集團将其持有的本公司6200萬股無限售條件的流通股（占本公司總股本的9.86%）分别質押給了渤海國際信托股份有限公司、平安信托有限責任公司等機構。
公告稱，本次質押系貴人鳥集團補充質押及為第三方提供擔保。這也就意味着，控股股東此前質押的股票已經觸發平倉風險，不得不通過補充質押來保證不爆倉。
時隔半個月之後，貴人鳥7月10日再度發布公告稱，貴人鳥集團将其持有的本公司1000萬股無限售條件的流通股（占本公司總股本的1.59%）質押給了華潤深國投信托有限公司。
對于此次質押，公告解釋稱，為保障公司2017年度員工持股計劃的順利實施，公司實際控制人林天福先生為2017年度員工持股信托計劃——“華潤信托·貴人鳥1号員工持股集合資金信托計劃”的優先級份額權益提供了增信；本次質押系貴人鳥集團為信用增級人林天福先生在該信托計劃下負有的義務和責任提供質押擔保，以保障公司員工利益。
這也就意味着，貴人鳥推出的員工持股計劃也已經觸發平倉風險。
7月10日的公告表示，截至公告日，貴人鳥集團共計持有本公司4.79億股，占本公司總股本76.22%；本次質押完成後，貴人鳥集團累計質押股份4.74億股，占公司總股本75.47%。
這表明，控股股東已經幾乎将絕大部分股票質押出去了。
如果未來股價繼續下跌，控股股東很可能将面臨沒有股票可以補充質押的尴尬。
在大股東資金鍊極度緊張的背景下，貴人鳥于6月14日發布公告稱，上市公司拟購買泉州市海浩文化用品有限公司（下稱“海浩文化”）所有的坐落于晉江市陳埭鎮坊腳村房地産及配套設備，交易價格以評估值為依據，共計2110萬元。
公告顯示，海浩文化的實際控制人與本公司的實際控制人均為林天福先生，本次交易構成關聯交易。
對此次交易的目的，公告解釋稱，為滿足部分員工尤其是生産人員的住宿需求，公司拟在晉江生産區域附近購買房産，專用于員工集體宿舍，而本次購買的海浩房産鄰近公司生産車間，且基礎配套設施較為成熟，能夠滿足生産員工的住宿需求，改善員工住宿條件。
但是，在當前控股股東資金鍊極度緊張的背景下，這筆交易背後的真實動機值得懷疑，上市公司向大股東輸血之嫌不能完全排除。
應收賬款畸高
貴人鳥主營業務包括貴人鳥品牌運動鞋服的研發、生産和銷售，貴人鳥品牌屬上市公司自有品牌，品牌産品主要用于消費者體育休閑生活的穿着，其中貴人鳥品牌運動鞋以自産為主，服裝則向外協廠采購，銷售主要以批發為主；控股子公司湖北傑之行體育産業發展股份有限公司（下稱“傑之行”）、名鞋庫網絡科技有限公司（下稱“名鞋庫”）主要運營國際及國内一線知名品牌體育産品的代運營、代理銷售及分銷，目前代理銷售的運動品牌包含耐克、阿迪、UA等；子公司BOY從事足球經紀業務，服務内容以及收入來源主要包含對球員服務和對俱樂部服務兩部分。
根據2017年年報，貴人鳥當年實現營業收入32.52億元，分行業劃分為三個闆塊：運動鞋服行業、招商及代運營業務、體育經紀業務，三大闆塊收入分别為30.47億元、1.45億元、3837萬元，毛利率分别為32.76%、46.61%、90.28%。因此，運動鞋服行業是上市公司最主要的收入和利潤來源。
截至2017年年末，貴人鳥總資産為75.83億元，其中占比最大的是應收賬款，期末賬面價值為16.85億元，占總資産的比例為22.22%。
依據Wind資訊，2016年和2017年，貴人鳥應收賬款周轉天數分别為241天、194天，營業周期分别為327天、276天。這也就意味着，貴人鳥從生産出來到銷售回款的整個周期接近1年的時間。
貴人鳥在招股說明書中稱，安踏、361度、特步、匹克等品牌的生産模式、銷售模式和産品平均價格與本公司較為接近，是本公司的主要競争對手。
然而，這些競争對手的應收賬款周轉天數要遠遠低于貴人鳥。
Wind資訊顯示，2016年和2017年，安踏體育（02020.HK）的應收賬款周轉天數分别為38天、40天，營業周期分别為99天、114天；李甯（02331.HK）的應收賬款周轉天數分别為63天、51天，營業周期分别為144天、130天；特步國際（01368.HK）的應收賬款周轉天數分别為133天、138天，營業周期分别為184天、212天；361度（01361.HK）的應收賬款周轉天數分别為160天、153天，營業周期分别為228天、234天。
對比可以發現，無論是應收賬款周轉天數還是營業周期天數，貴人鳥均要高于上述四家同行業内上市公司，尤其顯著高于安踏體育和李甯。
這至少說明一點，在銷售信用政策上，貴人鳥是很激進的，收入含金量最低。
事實上，不光應收賬款占比畸高，貴人鳥近年來應收票據也出現明顯增加。财報顯示，2015-2017年，貴人鳥各年末應收票據賬面價值分别為8993萬元、2.01億元、3.65億元。
應收票據分為銀行承兌彙票和商業承兌彙票。銀行承兌彙票是付款人（企業）簽發，但銀行擔保到期見票即付；商業承兌彙票則由付款人開具，但沒有銀行的擔保，所以信用相比銀行承兌彙票較低。
對于大部分上市公司而言，應收票據多以銀行承兌彙票為主，而貴人鳥卻是完全不同。
依據财報，截至2017年年末，貴人鳥的應收票據餘額為4.5億元，其中銀行承兌彙票、商業承兌彙票的賬面餘額分别為零和4.5億元。
從上面可以看出，公司應收票據賬面價值要小于賬面餘額，背後的原因是，上市公司在2017年對應收票據計提了8450萬元的壞賬準備。這也就意味着，這筆款項極有可能已經收不回來了。
這筆爛賬的開票對象是誰？為什麼會形成壞賬？對此，貴人鳥在給《證券市場周刊》記者的回複中，沒有給出任何解釋。
客戶疑雲
福建天鷹網絡信息科技有限公司（下稱“天鷹網絡”）是貴人鳥2016年第一大客戶，當年貢獻收入1.6億元，占收入的比例為7.02%。
值得注意的是，在此之前的年份，天鷹網絡從未出現在前5大客戶之中。而且，更為蹊跷的是，2017年，這家企業又突然從前5大客戶之中消失。
财報顯示，2017年，貴人鳥第五大客戶是雲南寰宇時代體育用品有限公司，該客戶當年貢獻收入6546萬元，占比2.01%。也就是說，天鷹網絡2017年為貴人鳥貢獻的收入少于6546萬元。
上述事實說明，天鷹網絡為貴人鳥貢獻的收入在過去三年發生了劇烈的波動。背後的原因，貴人鳥年報中沒有給出任何的解釋。
從經營範圍來看，根據天眼查，天鷹網絡的經營範圍包括：互聯網接入及相關服務；其他互聯網服務；軟件開發；計算機、軟件及輔助設備批發；其他機械設備及電子産品批發；服裝批發；鞋帽批發；服裝零售；鞋帽零售；計算機、軟件及輔助設備零售；其他電子産品零售；互聯網銷售；經營各類商品和技術的進出口，但國家限定公司經營或禁止進出口的商品及技術除外。
從上面可以看出，天鷹網絡的經營範圍非常繁雜，既經營互聯網業務，也經營服裝鞋帽，這兩塊業務完全屬于不搭邊。
從股權結構上來看，天鷹網絡成立于2012年11月，注冊資本500萬元，目前的股東是自然人張明智和李濤濤，出資額分别為400萬元、100萬元。
《證券市場周刊》記者注意到，天鷹網絡在招聘網站上卻是以貴人鳥的名義來招聘工作人員。
例如，天鷹網絡在智聯招聘網站（http://company.zhaopin/CZ618670020.htm）上是這樣介紹自己的：“貴人鳥品牌曆經近20年的積累，現已在全國設有28個區域銷售公司，擁有5000多家門店，在多年的經營過程中，形成了獨有的貴人鳥零售文化及核心價值觀，而将其歸納及傳承，将更好的指引貴人鳥品牌未來的零售業務發展。在貴人鳥品牌文化的基礎上，結合各個區域公司面臨的機會和挑戰，在不斷總結的基礎上，形成了貴人鳥零售文化——‘天鷹文化’。”
難道兩者之間具有關聯關系嗎？對此，上市公司有必要給出解釋。
天眼查顯示，2015年和2016年，天鷹網絡的銷售總額分别為4646萬元、1.14億元。
而天鷹網絡2016年向貴人鳥采購的商品額高達1.6億元，天鷹網絡的供應商應該不止一家，那麼其2016年對外采購的商品額肯定要多于1.6億元。
很顯然，天鷹網絡對外采購的商品額要遠遠超過2015年和2016年這兩年的銷售額。出現這種情況一般有兩種可能：第一種可能性是天鷹網絡銷售情況非常好，2016年加大對外采購額以備來年銷售；第二種可能性是天鷹網絡本身銷售狀況并不好，之所以加大對外采購，目的是為了配合貴人鳥出貨。
然而，事實證明，第一種可能性的概率微乎其微。
如果天鷹網絡銷售情況非常好的話，那麼其2017年向貴人鳥采購的商品額應該要高于2016年。然而事實卻是，2017年，天鷹網絡向貴人鳥采購的商品額發生了急劇的下滑。
再有，從資産狀況來看，天眼查顯示，天鷹網絡2014年年末的資産總額和負債總額分别為1859萬元、2246萬元，2015年年末資産總額和負債總額分别為5450萬元、7162萬元，2016年年末的總資産和總負債分别為1.44億元、1.76億元。可以看出，這三年天鷹網絡均是資不抵債，2014-2016年年末的淨資産分别為-387萬元、-1712萬元、-3200萬元，意味着每年都是在虧損經營，這是一種什麼樣的雷鋒精神呢？
很顯然，天鷹網絡極有可能是為了配合貴人鳥出貨，而這些産品積壓在經銷商手中，并沒有真正的銷售出去。财報顯示，天鷹網絡是貴人鳥2017年年末應收賬款第一大客戶，期末賬面餘額為1.02億元，這也反映出天鷹網絡根本沒有足夠的資金來結清欠賬。
除了天鷹網絡以外，其他客戶也存在一些疑問。
北京極速飛翔體育用品有限公司是貴人鳥2017年第一大客戶，當年貢獻收入1.12億元，占收入比例為3.45%。啟信寶顯示，該客戶成立于2005年4月，但是目前的注冊資本隻有30萬元，與貢獻的收入額不匹配。
此外，該客戶還在2016年11月，被北京市工商行政管理局延慶分局列入經營異常名錄，原因是公示企業信息隐瞞真實情況、弄虛作假。
石家莊天磐商貿有限公司是貴人鳥2017年第二大客戶，當年貢獻收入7760萬元，占收入比例為2.39%。啟信寶顯示，該客戶成立于2016年9月，注冊資本200萬元，截至目前，實繳出資額隻有30萬元。這樣一家新成立、實繳出資隻有30萬元的企業，有實力向貴人鳥采購接近8000萬元的商品嗎？
此外，《證券市場周刊》記者注意到，貴人鳥對下遊經銷商提供過資金支持行為。
貴人鳥在2017年年報中稱，天健會計師事務所為本公司出具了帶強調事項段無保留意見的審計報告，強調事項為：報告期内貴人鳥公司及其關聯方存在對經銷商提供資金支持，主要用于經銷商償還到期金融機構債務和兌付到期商業承兌彙票，截至2017年12月31日，貴人鳥公司對經銷商的資金支持餘額為9027萬元。
這再次說明，貴人鳥下遊的一些經銷商客戶經營狀況并不好，資金鍊崩得很緊。
結合應收賬款占比畸高、應收款周轉天數遠高于同行、客戶采購額與自身實力不匹配、部分客戶資不抵債等諸多疑點來看，貴人鳥涉嫌虛增收入，這背後可能是大量的産品積壓在經銷商手裡，并沒有真正的銷售出去。
關店潮仍在上演
貴人鳥于2014年1月正式登陸主闆市場，募集資金9.43億元，順利成為資本市場中的一員。
然而，四年過去之後，貴人鳥并沒有能夠借助資本市場實現預期中的增長，相反業績還出現大幅倒退。财報顯示，2014年和2017年，公司收入分别為19.2億元、32.52億元，淨利潤分别為3.12億元、1.57億元。
從中可以看出，過去幾年，貴人鳥收入雖然實現較大幅度增長，但是淨利潤卻是腰斬。而且，值得注意的是，這還是在大舉對外收購并表情況下取得的成績。
2016年6月，貴人鳥發布公告稱，公司出資3.83億元用于受讓傑之行部分股權并對其增資。交易完成後，公司将持有傑之行50.01%的股份，成為其控股股東。
據介紹，傑之行成立于2007年4月，是一家體育運動産品專業零售商，其通過線下零售渠道銷售國際知名品牌體育運動産品及自主開發體育運動産品，目前授權經營的品牌有耐克、阿迪、UA、萬斯、匡威等，産品涵蓋了各類運動服裝、鞋帽、配件、運動器材等。
兩個月之後，貴人鳥再度抛出收購計劃。
2016年8月30日，貴人鳥發布公告，拟收購名鞋庫51%股權，投資金額3.83億元。時隔1年之後，貴人鳥于2017年5月又出資3.67億元收購名鞋庫剩餘49%的股份，本次交易完成後，貴人鳥将持有該子公司100%的股份，成為其唯一股東。
名鞋庫是一家主要從事批發零售或網上銷售服裝鞋帽、服飾、日用百貨、運動健身器材、針紡織品、電腦軟硬件及配件、電子産品的電商平台。
上述兩家收購标的均于2016年并入貴人鳥合并報表範圍。财報顯示，2017年，傑之行的收入和淨利潤分别為10.22億元、4097萬元，名鞋庫的收入和淨利潤分别為4.29億元、4414萬元。
很顯然，如果沒有這兩項并購，貴人鳥的業績表現将更差。
另外，傑之行和名鞋庫兩者并表形成賬面商譽5.48億元。值得注意的是，貴人鳥在收購傑之行的報告書中披露，2015年傑之行淨利潤為4000萬元，而其2017年淨利潤隻有4097萬元，業績幾乎停滞不前，該筆收購形成的商譽減值風險不容忽視。
即使在并購的情況下，貴人鳥依然業績腰斬，背後的主要原因是貴人鳥主品牌銷售遇冷，陷入關店潮。
在上市之初的2013年年末時，貴人鳥品牌零售終端數量有5560家，而截至2017年年末，零售終端數隻有3730家。這也就意味着，在過去幾年時間之内，貴人鳥淨關店數量高達1830家，年淨關店數量為458家。
目前，貴人鳥的關店潮仍然在上演。年報顯示，2017年，貴人鳥新開零售終端503家，關閉零售終端879家，淨關閉376家，相當于基本上不到一天就關閉一家門店。2018年第一季度，公司新開零售終端78家，關閉零售終端133家，淨關閉55家。
這波持續多年的關店潮主要是因為商業地産價格的攀升增加了銷售終端的成本壓力，加之受到電商與新型零售渠道分流的沖擊。
目前，傳統運動企業的轉型多是增加線上渠道，實現産品差異化。在公司主業運營較好的時候，多渠道投資的确是創收的好方法，但是貴人鳥在主營業務上一直缺乏亮點，且定位模糊，未來能否扭轉目前頹勢仍然要持續觀察。
在主業之外，貴人鳥還做了大量投資。截至2017年年末，公司長期股權投資、可供出售金融資産賬面價值分别為2.95億元、10.07億元，兩者合計13.02億元。
貴人鳥的長期股權投資主要是體育類資産，包括康湃思（北京）體育管理有限公司、康湃思（北京）體育咨詢有限公司、享安在線保險經紀(廈門)有限公司、湖北勝道體育用品有限公司。
根據2017年年報，公司2017年對聯營企業和合營企業的投資收益為-1112萬元。這也就表明，這些投資是虧損的，投資标的經營欠佳。
另外，金額高達10億元的可供出售金融資産中幾乎全部都是股權投資基金，這些均屬于高風險投資活動，未來能否帶來收益仍有待觀察。
對于文中疑問，貴人鳥在給《證券市場周刊》記者的回複中沒有給出任何解釋。