這是一種本能。然而知易行難，哪怕如我一樣總是不斷給自己強調知行合一，在這個市場不斷注入變量和誘惑的時候，我們也親身參與經曆了一段帶來10%的踩雷虧損，并足以寫下反思的投資。
這半年虧損的标的，都是曾經帶來巨額回報的公司
整體而言，這半年來虧損的标的，都是曾經給我們帶來巨額回報的公司。這很類似德州撲克中，拿一把小牌直接丢了，并不會産生虧損，一把大牌卻不是最大的牌，往往會輸掉很多。隻不過在2018年這樣的轉折年份，地雷特别多。
2018年遇到的第一個雷是騰訊。騰訊這個倉位，在以往任何一年，如果做過多的研究，或者從反面看到太多的細節瑕疵，而導緻丢失這個倉位，都會犯下巨大錯誤。
這一個擁擠了無數年的多頭奇迹，終于伴随着一季度業績遊戲流水低單位數增長而結束。就算股價大跌，市場仍然相信，還有小程序呢，抖音的影響也是暫時的，終将都會過去，再過一個季度，也許就回來了。
然而，現實卻是殘酷的。騰訊的流量就像太陽，即使股價回落15%，抖音飛快增長，我們思考的還是何時再加倉的問題。于是我們要做更多的研究、更多的思考。
我們要面對這些問題：1、人口紅利和時長紅利到頭了，時長的坡走完了？2、遊戲方面：網易過得挺慘，一個行業第二名如果很慘，作為老大，離很慘還有多遠？同行業中對競争對手痛下殺手，我認為這不是很好的策略，有一個更強大的對手刺激自己的團隊，不是更有利于自己強大嗎？
3、投資方面：騰訊依靠自己的流量生态，做了大量投資。說是布局生态，但這些公司占幾個或十幾個點股份，底層數據并沒有打通，比如Snapchat、esla。
投資這件事絕對沒有任何戰略意義：都可以賺容易的錢了，哪還會艱苦奮鬥？騰訊已經過早地利用自己的位置開始各種收稅。
我是去了華為才明白這一點。華為不過度打壓中興通訊，也不做股權投資，為的是讓這個組織始終保持Day1的狀态。
騰訊在電商和零售的投資，從京東、唯品會、永輝到拼多多，對面都站着一個公司——阿裡巴巴，騰訊對這些公司的扶持和投資，階段性刺激了阿裡巴巴長期更強大。
作為一個平台級别公司，隻要不是受到降維打擊，阿裡巴巴全部學習、吸收、進化。騰訊付了陪練費用，幫助自己最大的對手越加強大。從這點看，阿裡巴巴應該感謝騰訊。
4、從抖音的沖擊看騰訊的組織和技術。騰訊是一個典型的産品型組織，失控湧現，所以會産生微信這樣的偉大産品。但是對技術的不重視和各個産品底層沒有打通，就不可能在短視頻這種對内容分發需要很高技術要求的場景裡展現競争力。
短視頻的出現對時長這個戰場的既有競争者的确是降維打擊，打擊遊戲，也打擊長視頻。騰訊在太多容易的事情上做了加法，而恰恰是張小龍的克制，才是這個公司的長遠價值。
從鍊接創造商業價值的角度看，騰訊仍然有着無與倫比的潛力，創新還在每個角落進行，但這樣的龐然大物，不是邊際的力量能夠推動的。
曾經推到多高現在就有多恐高
在A股、港股市場整體震蕩之後，我們建立了格力、萬科、融創、中國平安的倉位。吸引我們建立這些倉位并産生虧損的原因很簡單：股價下跌，估值便宜，公司優秀。
我們對這些公司太熟悉了，格力在空調這個行業有着絕對的統治力，現金流超級好；萬科和融創都極大受益于房地産行業集中度提升的邏輯，這兩個團隊都是極其優秀的；中國平安在保險深度還很低、坡還很長的行業裡保持着絕對領先的優勢，科技推動價值提升方面完全沒有任何估值。
然而這些都不重要，更大的邏輯籠罩在上。隻要你不是能用增長掙脫地心引力的物種，中國的大部分資産都會受到這樣兩樣東西的影響：去杠杆和美國打壓。
作為一個自下而上做基本面研究的團隊，我們算完這些公司的估值發現，實在太便宜了。這似乎是一個好的理由：優秀的公司，超低的估值，還有增長，還有坡。
然而，資金開始變得緊張，定向去杠杆，p2p爆雷，人民币貶值，A股、港股市場風險偏好降低，中美貿易戰升級。
我們多年沒有展開宏觀研究，對這種反應并不敏感，但我能意識到，這是一個趨勢的轉折。
放了這麼多年水，很多資産價格都在泡沫上。曾經推到多高，現在就有多恐高。此外，外部環境對中國的不友好短期不會結束。
用巴菲特的話說，宏觀，既不重要也不可知。但對我來說，如果資産端連着流動性和政治，研究的難度會極大增加。更大的趨勢，更整體的方向，是要退出來看一看才明白的。
Netflix堪稱商界标杆和奇迹
踩過這些雷之後，回過頭發現Netflix是今年美國漲得最好的大公司，這也是我們最近幾年投資收獲比較大的公司。Netflix是我們花了很多時間來學習的一家公司，這樣的标的堪稱商業界的标杆和奇迹。
在證明這家公司足夠占據統治地位之前，大部分賣方分析師和同行競争對手都不容易理解和跟進，正是一個一直有巨大争議的标的，卻是近十年來互聯網投資回報最高的。
從商業模式來看，Netflix需要不斷花錢買版權，版權迅速折舊，多年的資本支出增速甚至快于收入和現金流增速。這也就是意味着，負債再allin，競争對手包括HBO、Disney、Amazon，哪一個都實力雄厚。
Netflix教會了我們戰略和組織的重要性，不斷燒錢買版權恰好成了阻擋對手跟進的深水區。對客戶更多了解找到了創造内容的方向，買斷版權獨播并發展訂閱會員，超過一定規模後，對手就很難跟進了。
中國有沒有這樣的公司。愛奇藝恰巧上市，這是一家優秀的公司，我們非常看好越來越多的中國人習慣在這些視頻平台上付費的趨勢。愛奇藝在内容創作和發展會員都處于領先位置，但也不是絕對領先。騰訊視頻與之在伯仲之間，優酷也有一個超級有錢的爸爸，下注跟注的遊戲玩得非常好。
但電視台也從來不是一個壟斷的生意，對内容的跟随和差異化導緻不少用戶習慣在多個平台付費。視頻和訂閱模式都是頂級好的生意。
但我們判斷中國并不會誕生Netflix這樣的公司，原因有幾個：
一是Netflix超強的戰略眼光和執行能力，使得對手還沒有跟進時便已占據絕對領先的優勢，騰訊、愛奇藝、優酷都已經明白這些道理，互相跟進地很緊。
二是這些公司目前都沒有斬斷廣告收入的勇氣，體驗上很難做到Netflix這種水平。
三是美國電視收費本來就在一個比較高的水平，Netflix相對容易往上升。中國的數字電視收費水平差很多，用戶很容易沒有忠誠度，通常都是短期看一個節目就跳到對手平台上去。
中國互聯網行業的競争隻要有跟進的可能，快快樂樂地賺錢都是不太可能的。
最早優酷和土豆合并後以為戰争結束了，現在優酷變成了第三名。我們也期待，希望有資本高手推動愛奇藝和騰訊視頻的合并。以目前的市值對比Netflix，空間不會特别大，也是比較糾結地長期看好，短期雞肋。
阿裡巴巴會超過亞馬遜騰訊會超過Facebook？
我們對比過很多中國和美國的公司，發現一些有趣的事情。
從整體趨勢上，一個大概的判斷是：中國互聯網領域會成為全球市值最大的國家，超過美國；也有非常大的可能是阿裡巴巴會超過亞馬遜，騰訊會超過Facebook。
在這裡，國家扮演了一個重要角色。中國非常高效率地修建了高速網絡、高速公路和高鐵。這讓所有節點間鍊接的成本極大降低，效率極大提升。如果沒有最後一公裡如此低廉的配送成本，很難想象拼多多這樣的模式能夠在美國崛起。美國最後一公裡配送費太高，大家根本玩不起這個遊戲。
類似拼多多，在中國基建和互聯網的高效鍊接下産生的邊緣革命，也将在中國不斷湧現，但不利于京東這樣的公司。
京東學習亞馬遜。亞馬遜做了很多第三方和國家沒有做的事情，所以在美國要做到很好的配送體驗必須依賴亞馬遜的物流中心。
由于中國在底層做得太好，京東建立的相對優勢很容易被追上。環境變了，套用經驗可能無效。
這些競争産生出了絕對先進的物種，這也是我們為何看好阿裡巴巴的原因。
阿裡巴巴在零售上的創新和戰鬥能力，我們認為是高于亞馬遜的。阿裡巴巴一方面受益于傳統零售渠道太弱，有很好的土壤可以快速崛起；另一方面，在這些業态的競争下吸收并演進了很多模式，阿裡巴巴的戰鬥能力不弱于亞馬遜。
當然，我們也看好亞馬遜，這是世界上最一流的公司，在超級賽道上的超級選手。
除了死亡和稅收這個世上并無颠撲不破的真理
投資這件事情很有意思：既有賺錢的喜悅，也有虧錢促發痛苦的反思。2018上半年，給我一個比較切身的教訓是，除了死亡和稅收，這個世上并沒有颠撲不破的真理，對抗性研究和組織非常重要。投資如此，企業如此，國家亦如此。
我見過的一個期貨交易老手，最讓我佩服的一點，是他認錯的速度超過我的想象。上個禮拜還在看空，這個禮拜就邏輯止損直接加倉翻多然後賺了很多錢。這種近乎天才型的交易型人才，最重要的就是他從一開始就建立的是對抗性的思維體系。
他從來不會有confirmationbias（确認偏見）的問題，他的每一個論點，都是在不斷地和反面觀點的對抗中螺旋式上升，最終形成在一個特定時間點、特定價位相對正确的結論。一旦這個時間點和價位過去，他的邏輯發生變化，也隻是因為在下一個螺旋式上升的過程中，反面的觀點占了上風而已。
要成為最頂尖的高手，要做到手裡有大牌也可以丢掉——這其實也是對抗性思維的一部分。
2018年的投資策略中，“好公司+低估值”幾乎成了重災區和雷區集中地，一個階段“有想象空間+貴得離譜”反而吸引了大量做多，形而上學的理解和看不到整體，成為最大障礙。
前者幾乎都遇到了坡不夠的問題，後者也因為有短期無法證僞的支撐，潮起潮落。慣性思考者沒有進化能力，在這個時代很容易被幹掉。
去看到更大的整體，去預見未來更大的浪潮，在趨勢背後看到人類文明進化的方向，正是網絡協作技術進步讓人類統治了這個地球，所以我仍然深信合作的力量，即使眼前放緩，但往前走的方向從未改變。
貝索斯說，太陽系可以養一萬億人。一萬億人的規模效應是怎樣的？未來還有無數财富神話。人的一生之中，耐心等待幾次最大的機會足矣，但學習不可間斷。