中國經濟值得關注的幾方面問題
2011年以來，包括中國在内的新興經濟體日子都不好過，中國的經濟一直處于下行之中，直到2016年一季度終于看到了希望的曙光。從市場角度上來說，中國短期的經濟增長，或是經濟要好于預期，通過中國的宏觀經濟報告可以看到一些領先指标在2016年第一季度有所複蘇。與此同時，在經濟複蘇的過程中，我們需關注以下四方面内部結構性的問題及其潛在的風險提示。
第一，從PMI指數來看，原材料庫存和産品庫存指數有所上行。中國是以制造業為主的經濟體，原材料與産品趨勢代表着未來的預期。中國采購經濟指數與原材料庫存指數上行顯示經濟增長的預期發生了變化，從微觀主體上來說出現了積極現象。
第二，經濟是否走向滞脹。中國經濟好不容易看到企穩現象，但是通脹還是遠遠高于市場預期，很多人提到PPI連續49個月處在零值以下，相當于實體部門和工業部門處在通縮的壓力下，包括前期大量的信貸擴張等因素讓很多人認為會有滞脹狀态。的确，2016年6~7月份由于貨币滞後效應的發揮，同時加上CPI翹尾因素，7月份時壓力相對會比較大，但是,目前中國經濟整體還是處在下行的通道，通縮壓力要比通脹壓力更大。
第三，天量信貸驅動驟複蘇。2016年第一季度，信貸擴張極為迅猛。2009年3月份信貸額達到1.6萬億的時候，我當時認為此現象已可稱之為“空前絕後”，但是,後來發現我想得太簡單了。信貸規模比較好的趨勢是指對非金融公司的貸款額比較高、占比較高。此外，中國短期的信貸占比說明銀行不敢貸長，同時實體資金需求也不是進入實體，巨量信貸能否真正形成資本有待觀察。
第四，政策變化對經濟的影響。首先，投資是非常重要的驅動力，從供給端和需求端政策展開，需求擴張仍是政策之基礎。“三去”對經濟增長的短期影響實質上是負面的，如果沒有擴大總需求，或者是通過總需求擴張對沖“三去”，那麼，經濟下行壓力非常高。供給側結構性改革将起到積極作用，但應警惕相關風險。其次，财政政策空間仍然較大。2016年赤字率可能擴展到3%的水平，彈性比較小。但是，财政政策應從支和收兩方面來看，一方面，目前開支對于基礎設施投資建設已經有所變化。另一方面，收支從減稅端來說目前效果并不是很好，減稅規模、财稅體制改革還要進一步深化。當前，中國的債務問題最為重要，企業以及地區政府都有債務，相對來說，中央債務水平是低的，能不能通過債務轉移機制把企業部門債務降低，适當提高中央部門的加入是一個努力方向。如果私人部門或是企業債務率很高、成本很高，那麼，未來發展能力就會被削弱。可以想象一下80億~90萬億的信貸量，一年如果是5%~6%的成本，降低企業自身的杠杆率對空間的波動會有多大，這是個很大的問題。最後，貨币政策适度寬松。比如，傳統貨币政策工具仍将繼續發力，降息空間較大，我們認為2016年将是降息最多的一年，降準空間有三至四次。此外，貨币政策最重要的變化是流動性管理工具的變化，如果利用短期、中期的流動性做支持，借貸便利将進一步發揮其對流動性的支持。傳統信貸在未來将是謹慎擴張的過程，不會再現2016年1月份天量信貸投放情況。而彙率方面，美元正處在上升的周期。
房價上漲對未來經濟增長有消蝕作用
2010年流行一個笑話，講的是，要想在北京三環買一套房子需要三百萬，一個農民一年的淨收入為2500元，需要種田1500年才能買得起。五年的時間過去了，如今想在北京二環邊上買房子，可能要從古代西周時期開始種田了。從發展角度來說房地産市場價格的飙升，對于宏觀經濟是非常大的挑戰，據我們團隊分析，以往房價上漲與中國的利率和經濟上漲有關，經濟增長快，人們收入變高，可以非常容易安居。但現如今，中國的情況是，勞動力占比在快速下降，也就是說，人口老齡化在快速上升，在人口老齡化快速上升的過程中儲蓄率會降低，房價如繼續大幅度上漲對儲蓄将是非常大的沖擊。而未來經濟增長的基礎是什麼？資源是什麼？就是儲蓄，房價漲得特别快，對未來經濟增長及基礎存在消蝕的作用，它會悄無聲息地改變中國投資儲蓄的方式。
中國房地産市場價格變化存在明顯的周期現象，一個完整的價格變化周期長度約為三年，分為四個階段，包括：加速上漲期、減速上漲期、加速下跌期、減速下跌期，每個階段持續約為半年至一年，每個加速上漲增幅明顯的城市，之後都會經曆同樣顯著的增速停滞。2016年第一季度，房地産市場出現了一輪加速上漲周期，于年中進入減速上漲期，預計于2016年末或2017年出現跌勢。據我們團隊分析，此輪上漲的驅動因素主要為以下三點：
第一，此輪價格上漲驅動因素不同于以往地産行業複蘇驅動住宅價格提升的情況，過去房價波動周期的共同特征為銷售量的變化，比如市場不好庫存過多的時候，售樓人員就會降價，甚至送很多東西去吸引人們買房，人們都去買房，交易面積就提升了，售樓人員的基本任務完成了，為了得到高提成就要加價了。從周期運行或是房地産産業自身調整的基本面來說，先是有交易數據後價格才會上漲，而本輪房價上漲的是價格先行而後銷售量增長。我們認為有兩個原因，一是信貸擴張導緻錢來得太容易，錢多了就用來買房子。二是交易的過程中形成了微觀的機制，微觀機制促使很多人去買，中國以往的三輪房地産周期教育了我們，房價越漲越買是英明，如果越下跌越買就太不明智。
第二，此輪房地産價格變化從需求側分析有幾個因素，一是外來常住人口為潛在剛性購房需求的主要力量。據對30個城市的統計數據來看，外來人口越多的城市代表着潛在剛性需求越大，諸如：深圳、廈門、上海、北京、蘇州、廣州、天津等城市外來人口比較多，決定着需求量，這與各個地方産業結構緊密相關。二是就業人口比例是購房者數量的根基。有就業就代表人們在這個城市居住的時間非常長，那麼，就可以把常住人口潛在的需求變為剛性的需求。例如，就業人口占常住人口比較高的深圳、廈門、福州等城市房價漲幅就較大。三是追漲殺跌的投資邏輯同樣适用于房地産市場。我們發現房價收入比越高的地方房價漲得越快，是因為房子的性質發生了變化。房子的本質是用來居住的，但是人們慢慢發現不僅可以居住，還可以投資賺錢。房地産已經從基本的必需品變成投資品，未來房價會更高，因為會變成奢侈品，變成奢侈品後價格就更貴。
第三，供給側的驅動因素主要看庫存量，去庫存之中，不同城市存在差異性。庫存排在低位前端的幾個城市排行為：深圳、北京、石家莊、上海、廣州，一線城市普遍庫存低，庫存越低房價就越會上漲。其間也蘊藏着一個問題，房産“去庫存”應分區域施政，有些城市本來就不需要“去庫存”。比如，上海的庫存水平隻有12個月，為什麼還要“去庫存”？在庫存非常緊張的區域，政策直接推動會導緻房價大幅上漲。
綜上所述，我們對35個城市從常住人口、就業人口、房價收入比、人均廣義庫存量的數據進行了分析，推算出來未來房價上漲潛力最大的七個城市為：廈門、廣州、海口、杭州、甯波、福州、天津。當然，此項分析結果并不構成我們對房地産投資的建議。（本刊記者曹月佳報道）‘