在差不多三百年的時間裡，人們為光究竟是波還是粒子而争論不休。光能産生幹涉和衍射這樣隻有波才具有的現象，是光有波動性的有力證據。但光電效應的發現則為光的粒子性提供了無可辯駁的證據。直到1905年愛因斯坦提出“光的波粒二象性”觀點，争論才最終平息——人們認識到光既是波、也是粒子。
在一定程度上，中國的房價有着與光一樣的二象性。一方面，房價漲幅與貨币增長之間相關性極強，似乎表明房價上漲的動因在貨币金融層面。另一方面，土地和房屋供給對房價變化又有極高的解釋力，表明房價上漲是實體經濟中供需矛盾的體現。如果不嚴格地把貨币金融體系看成與實體經濟相對的虛拟經濟，那麼可以說房價具有虛實二象性。不從二象性的整體上來把握，而隻是偏頗地從單一角度來分析房價，是目前許多有關房價的流行謬誤産生之原因。房價的虛拟屬性
說房價具有虛拟屬性，其實是指房價具有金融屬性。不過，把貨币金融體系視為與實體經濟相對的虛拟經濟，也是一種流行的說法。從這個意義上說，房價具有虛拟屬性也不算錯。不過，不能把房價想成虛無缥缈的東西，而應該把它看成是一種與貨币金融運行密切相關的資産價格。
房價與社會融資規模（簡稱社融）增長之間具有高度相關性，是房價具有虛拟屬性的一個重要證據。中國人民銀行每月發布社會融資規模數據，統計了實體經濟從金融體系獲得的融資總量。在各種融資渠道中，銀行信貸絕對是“大頭”。在過去十多年中，房價漲幅與社會融資規模增長高度正相關，而且社會融資規模變動領先房價變化——社會融資規模增長得越快，房價就漲得越快。
社融與房價的相關性不難理解。房産的單價和總價很高，購房者一般需要借助銀行發放的貸款才能買房。所以，銀行信貸的多寡就決定了房地産需求的高低，進而對房價産生明顯影響。當銀行放松信貸政策的時候，社融增長會比較快，流向房地産的貸款也會比較多，房價漲幅也就更大。這樣就形成了社融與房價的高相關性。但社融與房價之間的因果關系并非隻是從社融到房價這一個方向。房産和土地是銀行發放貸款的重要抵押物。房價和地價的上漲會提升抵押物價值，從而推升銀行信貸的發放數量，令社融增長加快。而在社融與房價間存在雙向因果關系的時候，社融增長與房價上漲之間容易形成相互加強的正反饋循環，令二者同步走高。
房地産的投資和投機功能是房價虛拟屬性的又一個來源。在任何一個國家，房産都是經濟中的重要資産。除了獲得房屋提供的居住服務之外，人們也願意通過買房來實現儲蓄的保值增值。而在房價上漲預期比較強烈的時候，也會出現純粹為了獲得資本利得而進行的投機性房産交易。為了獲得盡可能高的回報率，投機交易者往往會借入比較多的資金，令購房交易蘊含更大風險。
以上這些因素結合起來，使得房價對貨币金融政策和市場情緒的變化比較敏感。在實體經濟基本面變化不大的時候，房價卻有可能大幅度波動。從這個意義上來說，房價具有比較明顯的虛拟（貨币金融）屬性。
房價的實體屬性
盡管房價具有虛拟屬性，但它的實體屬性更為重要。房價是實體經濟中的一個重要價格信号，反映着在實體經濟中居重要地位的房地産市場的供需狀況。
對中國城市居民來說，居住的房屋是其生活水平的最重要決定因素。現行政策使得房産上附着了許多公共服務資源。有沒有房子，基本決定了一個家庭能否在一個城市紮下根來、能否享受這個城市的公共服務資源、能否給自己的子女提供一個健康成長的環境。毫無疑問，買房是城鎮居民的剛性需求。
2016年，中國大陸城鎮人均居住面積已接近37平方米。這看上去好像是一個不低的數字。但在同一年，中國台灣省的城鎮人均居住面積已經超過47平方米。與之相比，大陸的城鎮人均居住面積還有很大提升空間。而中國的城鎮化進程仍在中途，在未來10-20年裡，每年仍然會有千萬規模的農民轉變為城市居民。這些新城市人會給城鎮房地産市場帶來源源不斷的增量需求。除此之外，中國城鎮居民的住房改善性需求還遠遠沒有得到滿足。人們時常談起消費升級，并将其視為中國長期增長的一個重要需求來源。但對中國人來說，住更大更好的房子是最重要的消費升級。在人們對換車已經習以為常的時候，沒有理由對居民的換房需求表示驚訝。因此，中國城鎮居民的住房需求還遠沒有達到飽和。
與房地産市場的旺盛需求相比，中國城鎮地區的房地産供給明顯不足。2017年，中國城市房屋完工面積、真實GDP和汽車産量分别是2005年的1.9倍、2.8倍和5.1倍。在過去的十多年裡，中國的城市房屋完工面積增長還沒跑過扣除了價格因素之後的GDP，跟汽車産量就更沒法比了。由此可見，房地産是中國供給的一塊短闆。
房地産供給短闆的産生主要緣于土地供給的受限。2004年是中國房地産市場和土地市場的轉折點。這一年，中國土地出讓全面實行了“招拍挂”制度（招标、拍賣、挂牌），地方政府因而開始行使其對土地供應的壟斷權。壟斷者總是傾向于減少供給、推高價格以獲得壟斷收益，這使得土地供應增速大幅減慢。在2005年之前的8年，中國土地出讓總面積年均增速為28%。而在2005-2017年這13年中，土地出讓總面積年均增速為-4%，比前些年下了個大台階。城鎮住宅完工面積增長也走出了類似軌迹，平均增速從2005年前的17%下降到之後的4%。随着土地和房屋供給增速的大幅下滑，房價增長明顯加快。因此可以說，土地和房屋的供給不力是過去十多年來中國城市房價持續上漲的根本原因。
如果在不同城市間做橫向比較，還可以發現房屋完工面積增長快的城市，房價漲幅一般較低。這是房價真實屬性的又一有力證據。如果房價上升是由貨币高增長帶來的，那應該造成全國各個城市房價同等幅度的上漲——因為貨币理應帶來物價普漲，水漲船高。城市間房價漲幅的分化，以及房價漲幅與房屋完工面積之間的負相關性都說明，房價上漲的主要原因是房地産供給，而不是貨币。換言之，高房價的根本原因在實體經濟中。
房價的虛實二象性
鑒于房價既包含貨币金融方面的虛拟屬性，也包含實體經濟的實際屬性，把二者結合起來方能完整把握中國房價的運行邏輯。
在最近十多年裡，中國房價持續上行的最根本推動力是地産市場的供需失衡。一方面，土地供給因為現行土地制度而缺乏彈性，難以對房價地價的上漲做出及時有效反應，因而很難通過房地産供給的擴張來平抑房價。另一方面，房産作為消費屬性與投資屬性皆有的商品，其價格上升對需求的抑制作用有限。房價走高确實可以把一些購買力不足的潛在購房者排除在市場之外，但高房價所引發的房價上漲預期，卻可能帶動投資與投機性需求，令地産需求反而膨脹。這樣一來，房價上漲既無法刺激供給的擴張，又難以抑制需求的膨脹，從而讓供需矛盾變得長期化。
在供需長期失衡的背景下，房價持續上漲的預期很難被打消。這種預期使得房産成為受人青睐的資産，投資屬性被不斷強化。在地産景氣向好的上行周期中，房價的運動還容易産生正反饋機制，令房價加速上漲。這時，房價上漲推升了市場中的投資和投機性需求，令地産市場需求膨脹。更高的地産銷量又會帶動按揭貸款和貨币的增長，反過來給房價帶來進一步的上漲動力。如此循環往複，房地産市場很快就會進入過熱狀态，迫使政府出台調控政策來抑制房價漲幅。
在過去十多年中，中國雖然進行過數次房産調控，但都沒有化解地産市場供需失衡這個根本矛盾。在曆次調控中，政策主要通過房屋限購、信貸緊縮等措施來抑制房地産市場的需求，并沒有采取有效措施擴大地産市場的供給。對房地産開發商的融資緊縮反倒在一定程度上壓低了地産投資，打壓了地産供給，令地産市場的供需矛盾在未來進一步惡化，為房價報複性反彈埋下種子。
在上面介紹的中國房價運行機制的完整圖景中，包含了貨币金融與實體經濟的虛實雙方面屬性。隻看到房價的虛拟屬性，将房價上漲看成貨币吹出來的泡沫，是目前一個流行的片面看法。而偏頗的看法扭曲了房地産調控政策，讓高房價問題的解決變得更加棘手。因為如果政府将高房價誤認為是泡沫，就會試圖用緊縮政策來擠泡沫，而不是根據房價信号的引導去增加土地和房屋供給。這種治标不治本的辦法自然難以抑制房價的過快上漲。
事實上，房價上漲是市場機制在發揮作用，是價格信号在提示市場中存在供給缺口。房價隻是一個溫度計。溫度計的讀數高，不是溫度計本身出了問題，而是外面的溫度高。不去想辦法降低溫度，而總是跟溫度計較勁，是中國房地産市場越調控越亂的主要原因。
房地産長效機制的岔路口
目前，中國正在構建促進房地産市場穩定發展的長效機制。同時，中國房地産市場發展也正處在一個關鍵岔路口。長效機制如何構建，将決定中國房地産市場是會進一步地走向市場化，還是會開倒車，走回非市場化的老路。
令人擔憂的是，對房價的誤判正帶來地産市場的去市場化。不相信價格信号，實質上就是不相信市場。目前，房地産限購正在不斷強化，商品房供給在整個房産供給中的占比也在下降，一些城市還通過限價政策将房價人為地設定在調控目标上。确實，沒有了房地産市場，房屋都通過行政手段進行分配，也就不會有房價上漲帶來的煩惱，但房地産和住房的問題隻會加劇。
制定促進房地産市場穩定健康發展的合理長效機制，需要結合房價的虛實兩重屬性來思考。房價的實體屬性最為重要，高房價是對地産市場中供需瓶頸的反映。隻有增加土地供給，才能從根本上平抑房價。因此，需要構建土地供給與房價漲幅之間的聯動機制，增強房價信号對土地供給的引導性。目前，在土地壟斷制度短期内無法根本性變革的情況下，通過一些行政性手段來加強土地供給與房價之間的聯動性是個不錯的選擇。
政府供應的土地還需經過地産開發商的建設才能變成房屋供給。為了保證土地供給到房屋供給的順暢傳導，必須有力打擊開發商的囤地行為。但需要注意的是，打擊開發商囤地的同時，不宜過度緊縮開發商的融資。開發商的融資既影響開發商對土地的需求，更影響房屋的供給。開發商融資較多确實可能帶來地價的上升，但一味壓縮開發商的融資會打擊房屋的供給，在地産市場中形成更嚴重的供需矛盾。
在房地産的需求端，政策需要順應住房的剛性需求，抑制投資需求，打擊投機需求。首次置業與換房改善居住條件都是合理的剛需，政策不應過度幹預。對住房的投資性需求則不應一棍打死，而要認可居民通過買房置業讓自己财富保值增值的合理訴求。不過，需要控制投資性需求的買房杠杆率（要求相對較高的首付比例），以将投機性需求給區别出來，并且讓投資性購房者有足夠的資本緩沖來吸收房價的波動，而不至于在房價下跌時将風險轉移給發放房屋按揭貸款的銀行。此外，限購政策在一段時間内仍然是必要的，以阻止遊資對房地産市場的沖擊。
房産稅是一個長效機制的可選措施，但需要在深入研究的基礎上審慎推進。政府首先需要掌握全國房産存量的基礎數據，了解房屋持有者中投資者和投機者的占比分别有多大，以準确預判開征之後能有多少存量房重回市場變成供給、會對房價帶來多大的影響。房産稅的方案設計（多大面積、多少套需要征稅）也需要仔細推敲。房産稅的開征顯然會增加居民的稅收負擔，所以民衆的接受度也是必須要考慮的因素。除此之外，房産稅征收的許多技術細節還需研究。在這些問題都沒有解決之前，不能想當然地認為房産稅推出就一定會起到平抑房價的作用。
（作者為光大證券資産管理有限公司首席經濟學家）