統計數據顯示，2008年開始至2018年4月30日，A股共發生重大并購重組事件1305起，涉及交易金額3.99萬億元。其中，創業闆共發生293起，涉及交易金額2850.9億元。2016年以來，受重組新規及并購監管趨嚴影響，A股并購重組事件迅速降溫，數量持續下降，但重組交易金額依舊維持在每年9000億元以上的高位。
從A股各行業曆年完成重大并購重組公司的數量在當年行業總公司數量中占比情況來看，2015年是A股史上的并購高峰期，全年完成重大并購重組公司數量為285家。其中，傳媒、醫藥生物、機械設備、計算機和電子行業位居前列，完成數量分别為36家、26家、24家、22家和21家（在行業公司總量中占比分别為32%、12%、10%、14%和14%）。2016年和2017年，并購重組熱度雖然下滑，但仍然分别完成265家和201家，遠高于2014年的130家，其中，機械設備、傳媒、計算機、化工、電子等行業完成的數量居前。
商譽的産生與并購重組緊密相連，從會計角度來看，商譽是指非同一控制下企業合并成本大于被并購方可辨認淨資産公允價值的差額；從商業角度看，商譽指未來期間為企業經營帶來超額利潤的潛在經濟價值。截至2017年年底，A股所有公司商譽合計1.3萬億元，商譽排名前十行業合計8401億元，占比64.6%。其中，傳媒、醫藥生物行業商譽超過千億元；從商譽占淨資産比例來看，A股所有公司商譽占淨資産比值為4.0%，其中，傳媒、計算機行業的比值超過20%，醫藥生物、通信行業比值超過10%。
商譽減值風險值得注意
根據2017年年報，創業闆全部721家公司中，存在商譽資産的公司達到434家，占比60%。商譽總額方面，全部創業闆商譽值合計2468億元，占淨資産比例為19.4%，仍維持在高位。個股方面，一共有162家創業闆公司商譽占淨資産比例超過25%，其中51家超過50%。
對商譽占公司淨資産比重較大的公司而言，未來一旦并購資産盈利表現不及預期，則商譽面臨大幅減值風險，對創業闆公司業績表現也将産生巨大影響。每個财報季，都會有多家創業闆公司因商譽減值造成業績虧損，其中，部分公司甚至涉及“業績變臉”。對部分依賴于外延并購粉飾業績的創業闆公司而言，未來數年内，高額商譽都将如同達摩克利斯之劍般高懸在上，相應業績風險須警惕。
2014-2017年，創業闆公司資産減值損失分别為67.6億元、123.9億元、147.7億元和423.5億元，占當年淨利潤比值分别為11%、16%、14%和49%。資産減值損失的構成項目主要由壞賬損失、存貨跌價準備、無形資産以及固定資産減值準備以及商譽減值等幾項構成，2014-2016年，創業闆商譽減值占資産減值的比例分别為3.6%、16.5%和13.8%。
2017年，商譽大幅減值的情況在創業闆公司中集體爆發。如果不考慮樂視網2017年108.8億元的資産減值，創業闆其餘720家公司資産減值共計314.7億元，占淨利潤比值為31.4%。根據統計數據，資産減值損失排名靠前的30家公司（樂視網除外），資産減值合計166.4億元，其中，商譽減值損失98.9億元，占資産減值比例高達59.4%。商譽減值發生的情況主要有兩種：一種情況是并購标的在三年業績承諾期沒有完成業績承諾，公司計提商譽減值；另一種情況是業績承諾期過後，并購标的業績大幅下滑，公司對并購标的計提商譽減值。
标的承諾期完成率超過70%
業績承諾期若交易對方未完成承諾利潤則會承受重大損失，獎勵條款的設置進一步激勵了被并購标的超額完成業績承諾。并購重組的業績承諾期一般為三年，少數業績承諾期為四年。在業績承諾期内，若被并購标的某一年未完成業績承諾，交易對方則需要按補償協議進行股份或現金補償，在此分為兩種情況：（1）若補償協議按累計淨利潤計算，被并購标的前一年超額完成了業績承諾，雖然本年未完成要求，但累計實現淨利潤仍然超過承諾利潤總和，此時算作完成了業績承諾，不需要進行補償；（2）若補償協議要求每一年分開計算，則此時交易對方需要進行補償。目前補償協議多數是第一種情況。對于交易對方而言，若承諾期未完成業績承諾，需要補償的股份或現金對價往往較大，以創業闆為例，截至目前，每起重大并購重組的平均交易金額約為9.7億元，如果被并購标的未完成1%的三年業績承諾，那麼，交易對方需要支付的股份或現金對價則高達970萬元。此外，部分并購重組交易還設置了獎勵條款，若承諾期實現的淨利潤總和高于承諾淨利潤總和，超出部分按n%的比例獎勵交易對方，具體的獎勵比例由上市公司确定，通常為30%-70%。
創業闆并購重組标的業績承諾期完成率超過70%。創業闆重大并購重組事件自2012年開始至2018年4月共發生293起，涉及交易金額2850.9億元。其中，2015年及以後發生的重大并購事件234起目前仍在業績承諾期，而2014年之前發生的59起已完成業績承諾，基本可以看清楚重大并購重組标的業績承諾期過後的表現：（1）2013年和2014年并購标的情況：2013年14家并購标的，2家無業績承諾協議，一共6家完成了業績承諾，完成率為50%。整體來看，業績完成額超過業績承諾的2.8%。2014年37家并購标的，1家無業績承諾協議，28家完成了業績承諾，完成率為78%。整體來看，業績完成額超過業績承諾的8.3%。（2）2015年和2016年并購标的情況（雖然業績承諾期未過，若至今已完成前兩年承諾則假設完成）：2015年93家并購标的，65家完成業績承諾，完成率為70%；2016年73家并購标的，59家完成業績承諾，完成率為81%。
以史為鑒：業績下滑與商譽減值
2013年創業闆并購标的，業績承諾期過後，并購标的業績普遍下滑。2013年創業闆完成的12家重大并購重組标的，平均形成商譽4.01億元，三年業績承諾期為2013-2015年，承諾期過後第一年有10家标的業績下滑，平均下滑幅度-38.6%，但第一年僅有4家标的計提商譽減值，2017年大部分标的業績繼續下滑，其中，7家标的在第二年計提了商譽減值。承諾期過後的兩年内，12家重組标的僅有3家未計提商譽減值，但這三家标的淨利潤均已較業績承諾最後一年下滑近60%。
2014年創業闆并購标的：業績承諾期過後第一年業績大幅下滑，但大部分公司未計提商譽減值。2014年創業闆完成36家重大并購重組标的，平均形成商譽5.65億元，三年業績承諾期為2014-2016年，承諾期過後第一年（2017年）有25家标的業績下滑，平均下滑幅度-39.0%，但其中有14家标的第一年未計提商譽減值，這14家标的平均業績下滑幅度為-33.7%。
整體來看，2013年和2014年創業闆完成的48家重大并購重組标的在業績承諾期過後的表現不容樂觀，其中，共有35家标的承諾期後第一年業績下滑，占比73%，業績下滑幅度平均約為-39%。從商譽減值情況看，業績下滑的标的中僅有16家第一年計提了商譽減值。但從2013年完成并購标的情況看，大部分标的在第二年業績繼續下滑後開始計提商譽減值。2018年将是并購三年業績承諾集中到期的一年，并購協同作用能否發揮值得注意。
根據上市公司商譽減值案例來看，主要有以下幾點值得注意：（1）并購标的若在某一年承諾期未完成業績承諾，且完成額不到70%，那麼，期末計提商譽減值的可能性較大；若完成額達到80%以上，期末公司對标的未來現金流重新評估，如果認為标的業績下滑是非趨勢性的，此時可能暫不計提商譽減值。（2）承諾期過後，雖然标的業績大幅下滑，但并不是所有公司都會在第一年末對标的計提商譽減值，公司仍然會根據标的未來現金流預測情況來決定是否計提商譽減值。（3）承諾期過後第一年标的業績下滑，若公司并沒有計提商譽減值，第二年如果标的經營情況仍不樂觀，此時公司計提商譽減值的可能性較大。（4）若并購标的承諾期未完成業績承諾，或承諾期後第一年業績有所下滑，公司進行商譽減值測試認為标的商譽存在小幅減值，但此時公司可能會基于審慎性原則，對标的計提大額商譽減值。
作者：孫金钜，新時代證券研究所所長，兼中小盤首席研究員，專注于新興産業的投資機會挖掘以及研究策劃工作，有專著《并購重組投資策略》（2016年1月，經濟日報出版社）