Q1：謝老師好，我聽大家都稱呼您為謝老師，很親切。您本科讀的是數學，研究生讀的是哲學，博士研究生讀的是經濟學，還是美國麻省理工學院斯隆管理學院的訪問學者。您在大學裡任教多年，當過大型證券公司的投資總監、自營老總和資産管理負責人，也做過投資公司一把手，這些經曆對您現在熵一資本的投資有哪些影響？
A1:從教育背景來看，哲學的影響更大一些。因為金融市場變化非常快，影響因素非常多，如果想能夠明了一些，排除一些噪音，尋找一些背後影響的因素的話，那我們需要有一套看世界的思維方式，而這套思維方式可能會避免人雲亦雲。數學則會讓你更注重于計算，将不同情景發生的可能性通過計算，運用到我們的風控驅動。經濟學，則可以對經濟現象的分析有一定的幫助。
在證券公司的一些經曆，主要幫助體現于大資金的管理上。如果沒有這樣的經曆，從管理小規模的資金到管理大規模的資金，還是有很多關口要過，但一直是管理大資金的，這些關口就不會在自身投資中成為一個阻礙。當然，不同時期的規模大小是相對的，比如2000年管理的10個億，可能相當于現在的100個億。
Q2：熵一資本成立4年多了，請問這一路走來，您和您的公司都有哪些收獲？
A2：如果說有什麼樣的收獲的話，就是我們初步打造了一個團隊，真正能夠去實現全球宏觀對沖策略的團隊。為此我們付出了很多努力，因為身處上海，如果要實時參與全球金融市場的交易，就要有各種各樣的通道，同時需要我們的團隊對各種金融産品有較高的熟悉度。我們要求，對能夠交易的市場和品種，必須研究覆蓋，即對當地經濟、政治上的各個方面都需要有深入的研究和了解。
從2007年涉足海外市場，我們準備了11年；從2014年創立熵一資本，我們積澱了4年，而從交易上把全球宏觀對沖策略真正落到實處，我們花了将近17個月的時間，所以今天可以說，熵一資本成立4年多來，最大的收獲就是初步打造了一支真正可以做以全球宏觀為驅動的多策略的投研隊伍。
Q3：排排網數據顯示，今年以來熵一資本旗下多隻産品頻繁登上宏觀策略前十排行榜，而且下半年的收益率還在繼續增長，請問取得如此優異業績的原因是什麼？
A3:經過過去将近兩年的努力，今年我們迎來了可以實現我們全球宏觀驅動的多策略模型的第一年。如果仔細觀察我們近年來的收益率變動可以發現：2014到2015年是一個初始期，那是因為我們在實現現有體系之前，是以國内的金融市場為主。然後2016到2017年是一個漫長的打造我們全球化的過程，從團隊、通道和産品設計等各個方面，做成了一個真正的全球宏觀驅動的多策略架構。所以說，現在的收益率隻是恢複到了我們應該有的水平。
相對于隻做國内市場的投資團隊而言，如果所處的市場沒有讓你有獲取收益的機會，那可能不是能力的問題，而是因為不具備條件。而我們現在做的這個事情，是可以讓我們的能力去兌現的。
所以，歸結我們現有業績的主要原因，不是因為我們比别人在某一個單一市場做得更好，而是因為我們真正實現了全球宏觀對沖策略，這和我們這兩年的努力和4年來的收獲是一脈相承的。也就是說經過這些年的努力和積澱，今年是首年産生了這樣的效果。我們相信，這隻是個開始。Q4：能展開詳細說說熵一的全球宏觀對沖策略麼？
A4：簡單講，熵一全球宏觀對沖策略就是在全球範圍内，依據熵一宏觀模型，尋找宏觀趨勢與失衡帶來的投資機會，在具有流動性的市場中，針對各種大類資産，運用多種金融工具，獲取利潤。
把全球宏觀對沖策略拆開來講，“全球”強調投資的主動性，即主動在全球範圍内尋找機會，擺脫單個國家或者單個市場的限制；“宏觀”強調資産的全類别，即在境内外股票市場、債券市場、大宗商品市場、彙率市場實現大類資産的全面配置；“對沖”強調工具的多樣性，即靈活運用境内外市場的各種多空工具，包括遠期合約、期貨期權和互換等金融衍生品，來實現風控驅動的交易。
Q5：在全球宏觀策略下，你們目前投資範圍覆蓋哪些市場和品種？
A5：從投資工具分類來看，我們會覆蓋到股票、債券、彙率、大宗商品、其他的期權、互換等金融衍生品。從市場來看，全球隻要是可以進入交易的市場，不管是哪個國家的，我們都會參與。所以，從全球宏觀策略的投資範圍來說，我們是全覆蓋的，真正做到了全球多市場、多資産、多工具的全覆蓋。
Q6：做好全球宏觀策略需要具備什麼特質，你們有哪些優勢？
A6：從全球宏觀策略來講，首要的特質就在于全面覆蓋。如果想要做到全面覆蓋，那各方面的研究一定要跟上，但研究的團隊不是一蹴而就的。我們的做法是，首先，努力利用我們自身的基礎研究，盡量去做更多的一些評判；其次，我們與全球的一些頂尖的學者、研究機構、大學、研究院和各種智庫，去進行多種形式的合作；另外，國内證券公司、期貨公司、銀行和國外的投行也會對我們有一些相應支持。
這就是熵一強調的研究驅動的決策系統。在這方面，我們組建了全球宏觀研究院，通過尋找慢變量、模式識别、情景分析的研究方法，從投資的角度建立了一系列關于利率、彙率、商品、債券、股指等的研究模型，基本可以對大部分的宏觀看法找到相應的金融表達工具。這是與一般的宏觀研究的區别所在，我們是為投資而研究，不是為研究而研究。可以說，我們現在的優勢在于初步可以通過我們自身的努力和外界的一系列幫助，做到了全球的覆蓋，這其實不是很容易可以做到的。
另外一方面，就是風險控制。熵一非常強調風控驅動的交易系統，與研究的全面覆蓋相對應的，是全過程的風險評估與執行。在風險控制的原則方面，我們強調第一不賠錢，第二不賠錢，第三還是不賠錢。在任何一個交易策略執行前，我們都要評估永久損失的可能性，計算最大可能損失以及最多可承受損失，從而算出可投入的倉位。在執行過程中，還要做倉位的動态計算與适時修正，把風控落實到整個交易系統。回顧自己二十多年的投資生涯，比較欣慰的一點是基本避開了所有的尾部風險。我經常開玩笑說，不賠錢是專業，賺錢是運氣。金融市場永遠不缺機會，從長期來看，真能做到不賠錢，其實就一定能賺錢。所以說，目前熵一這個團隊的另一個優勢就是建立了一整套系統的風險控制能力，可以在控制風險的前提下，把全球宏觀策略落實到交易層面，獲取相對确定的回報。風險控制大家都在講，但真正做到真的很難。
Q7：從目前來看，熵一的全球宏觀策略獲得了一定成功。但從未來可持續的更長時間來看，我們很想知道，在投資策略的背後，熵一的投資理念究竟是什麼？
A7：熵一也可以讀成熵減，熵一的投資理念跟公司名稱是一緻的，即從投資來說，我們其實是在追求一個熵減的過程。
熵增和熵減代表着兩個不同的模式，如果是一個封閉的模式，熵總會增加，會傾向于從有序走向無序。如果這個系統在沒有其他新的能量或新的信息的時候，這個趨勢是非常明顯的，但如果有新的能量和信息加入的時候，那它就可能從無序變得有序了，就是一個開放的模式了。當我們知道是一個開放式系統的話，就可以觀察這些新增的能量和信息是否是可持續的，所以說看這些事情發展，就是看走向有序還是無序，即熵減還是熵增。那我們在投資上的做法，就是試圖不斷通過新增信息的方式，即熵減的過程來減少認識上的不确定性。
所以，從某種意義上來說，熵一是一種信息處理系統，即通過不斷的證實或者證僞，來減少信息熵的系統。熵一（Jian）的過程，就是從無序到有序，從不确定到相對确定的過程。這是我們的投資哲學，也是我們基本的投資理念。
從這個理念出發，我們基本的準則首先就是我們是可錯的。“我們是可錯的”是基于兩種原因，首先是事情的本身可能存在不确定，其次是即使事情是确定的，但我們的認識不一定是它本身的樣子，所以在這一基準上，我們的準則是“我們是可錯的”。對熵一來說，不可證僞的策略不可采納，不可錯的交易不可執行。容忍小錯，不犯大錯，最後的結果一定不會錯。
同時，“我們是可錯的”話，也意味着我們不試圖去追求完全的确定性。我們認為金融市場是不存在完全确定性的，因為金融市場中大家交易的就是不确定性，如果是完全确定的，可能就不需要這樣的交易了。所以在金融市場，對聽起來很完美很确定的故事，一定要保持足夠的警惕。
基于這樣的原則，我們所有的投資交易都是基于風控驅動。所謂風控驅動，就是我們注重事先的風險測算，嚴格事中的風險配比，實時進行風險的動态管理。在風險管理方面，我們對事先的風險測算尤為重視。因為隻有通過這樣的一些測算，我們才能知道在最壞的情況下，我們最大的損失可能達到多少，然後通過這樣的方式，我們再去确定組合的這一部分投入最多可以到多少。所以，我們的風控是一定能夠控制在這個範圍内的，因為我們事先以最壞的情況做了風險測算，而對收益我們反而沒有什麼預測，那不過是一個結果而已。
簡單概括我們的投資理念，就是從風險控制出發，通過研究新增信息的加入，盡量減少不确定性，去追求相對确定的收益。
Q8：從熵一資本全球宏觀策略的角度看，你們對2018年下半年乃至2019年的大類資産配置有什麼樣的看法和建議？
A8：在展望未來全球大類資産配置之前，我們習慣先找一些在長期具有決定性的因素。這些因素往往是一些大趨勢，一旦發生，就不可逆的趨勢。這幾年，我們恰恰看到有三個長期因素出現了拐點。這些發現有助于我們理解現在的全球經濟政治形勢和各類資産的市場表現。
首先，是2007年之後全球産業轉移出現了停滞。美國的對外投資淨額從淨轉出變成了轉入，歐元區和日本新增的對外淨投資額已經非常小了。一旦全球産業轉移停下來，此前的獲益方将停止獲益，但受損方在修複自身的創傷。哪些人受損了呢？轉出國相關産業的從業人員，他們面臨着産業轉出帶來的失業壓力。民粹主義的興起，反對移民、設置貿易障礙的舉措，都是這個趨勢停下來之後的一些效應。
其次，是信息技術革命帶來的行業兩極分化以及與之相關的階層分化。信息技術革命首先帶動計算機運算速度的提升，然後帶來互聯網的興起。互聯網時代和以前時代最大差異就是，互聯網企業的邊際成本可以是0。這種情況下，在某些互聯網化的行業内，邊際收益遞減不再起作用，最終結果就是赢家通吃。進一步來看，凡是相關行業内的從業人員都是受益者，這個群體就組成了我們現在看到的精英階層。其他行業和階層并沒有從這個過程中持續受益，至少可以說這種受益存在嚴重的不對等，于是就帶來收入的兩極分化。因此，互聯網帶來的是反精英化的浪潮。再疊加産業轉移停滞，我們就不難理解為何在全球範圍内都出現了民粹主義擡頭、反精英化和意識形态左傾的現象。
最後，是人口結構的改變，也就是不斷加劇的人口老齡化。我們看到，在主要經濟體普遍存在工作人口持續減少，老齡化不斷加劇的情況。這些會帶來一系列的效應，對長期需求水平也會有影響。
綜合考慮上面三個因素，就可以得出結論：近幾年全球經濟和政治的動蕩會加劇。換句話說，要想解決上述問題，需要一個相當漫長的過程。國際合作将越來越困難，各領域的摩擦，不管是經濟、政治還是貿易、軍事，這些領域的摩擦都會開始增多。各國的内部矛盾也在不斷加劇。這些情況都意味着未來不确定性增加，全球各類資産價格的波動性會因此顯著上升，需要我們對風險的控制要更加嚴格。
同時，有危就有機，風險也是機遇。對于全球宏觀對沖基金來說，可以有非常多的手段去規避波動率帶來的風險，同時可以通過波動率的增加來獲取更好的收益。這就是宏觀基金。未來幾年我們相信會有表現非常出色的宏觀對沖基金出來，當然，我們希望熵一能成為優秀的全球宏觀對沖基金之一。
Q9：除了長期因素外，對目前金融市場影響更直接的中短期因素有哪些呢？
A9:最重要的一個中短期因素是發達國家貨币政策開始分化。美聯儲率先退出了量化寬松政策，而其他的經濟體，比如歐元區和日本現在隻是減少量化寬松的量，這會有階段上的差異。美聯儲穩步加息和縮表會直接減少美元供給，這會給之前因量化寬松而接受大量資金流入的新興市場國家帶來實質性的和長期的負面沖擊。特别是那些外債、貿易赤字和财政赤字都比較高的國家，比如土耳其和阿根廷。如果後期美國的加息和縮表依然保持現在的節奏，那對新興市場的沖擊會更大，因為資金出于避險需求，會從新興市場撤出，并重新流回美國。
再有就是美國的減稅政策短期内刺激了美國經濟，但美國采取的貿易保護主義政策會影響到全球供應鍊。這對其他國家，特别是新興市場的影響，最終也會反映到美國的身上。這是一個複雜的過程，但總體的方向就是增加不确定性。
這些因素都會對彙率、利率、股票、大宗商品帶來不同程度的影響，但影響的判斷會變得更加複雜。過去我們會發現宏觀對大類資産的影響基本是一緻的，現在，宏觀因素疊加貿易摩擦和地緣政治等因素後，對大類資産的影響就會比較複雜。比如，有色在跌，黑色在漲，這其中環保因素發揮了重要作用，甚至比宏觀更重要。再比如，有些新興市場股票在漲，有些新興市場股票卻在跌，這其中宏觀也不是最重要的因素。彙率的變動也是不均的。總之，唯一能确定的中短期趨勢是不确定性在增強。
因此，2018下半年甚至更長時期内，全球大類資産配置的主要方向應該是管理風險。在管理好風險的基礎上，再從不同類别的資産中，依據不同的變化邏輯，尋找一些相對确定的機會。
Q10：如果用概述性的話，對今明兩年的債券、股票、商品和外彙市場，您有些什麼看法？
A10：國内股票市場，經過這一輪下跌之後，我們覺得股票市場會慢慢浮現出一些增長前景更好的企業，而且它們的價格會越來越合适。我們選取股票的原則被稱為“四好原則”：第一是好團隊。我們會選取那些好的管理者以及相對應的優秀管理團隊，或者說選取一個追求股東利益最大化的團隊。管理團隊的合規性是第一位的，如果這個企業有任何的合規問題，我們都不會把它放入我們的股票池。第二是好企業。企業的産品要具有核心競争力。第三是好市場。這有兩層意思，要麼好企業所在的産品市場是在不斷擴大的，要麼在成熟市場中好企業的市場份額是在擴大的。第四是好價格，或者說合适的價格。我們對A股長期看好，短期就是要用這四個原則去選值得我們長期持有的标的。
商品市場是一個分化的趨勢，特别是國内的商品市場。宏觀上，需求增速的下行是相對确定的事實，但供給端的變化卻千差萬别。這其中有供給側改革的影響，有環保的影響，可能還有貿易摩擦的影響。所以，今年國内商品市場的走勢會比較複雜，需要對不同的商品進行不同分析，做不同的操作。
債券市場的信用風險依然值得關注。2018上半年，我們判斷長期債券收益率會是持續下降的過程，信用利差将不斷擴大。但後來出于防範系統性金融風險的考慮，貨币政策出現了一定程度的調整。目前整個國内債券市場是相對中性的，但信用風險還是非常大。如果打破剛兌的改革目标不變的話，那未來還是會有相應的影響。
彙率市場的大背景是美元相對強勢，這會給新興市場國家貨币帶來持續的壓力。我們已經看到有一些新興市場國家貨币對美元的彙率出現了暴跌，但這是暫時性的，還是隻是一個開端，目前還需要進一步觀察。可以肯定的是，在不确定性增加的情況下，對外敞口比較大的國家還會面臨持續的外部壓力。
Q11：私募行業在不斷發展壯大，面對未來，熵一資本有什麼樣的願景和想法？
A11：資産管理行業的核心關鍵在于人。熵一資本是由一群有特别經曆的人合夥創立的公司，4年多來已經初步聚集了一批非常優秀的團隊，我們一切的出發點與最後的終達點，都是為了人。借用愛因斯坦的質能方程，我們内部對熵一願景有一個表述：Entropy=ManC2apital，即彼此找到對的人，讓資本發揮乘數效應。
“彼此”兩個字是後加的。從公司與人的關系來說，我們希望找到最優秀的團隊，也希望最優秀的團隊能夠發現熵一配得上他們的優秀。從人與人的關系來說，我們更希望熵一是一個開放的平台，讓最優秀的人在此相聚，彼此成就，這可能才是熵一存在的更大理由和意義所在。
從公司與客戶的關系來說，我們也希望如此。我們希望客戶找到最适合他們的資産管理機構，能夠幫助他們守望财富，我們也希望熵一找到最适合我們投資風格的客戶，能夠真正理解我們的策略和理念，能夠耐得住時間的考驗，我們最終才能不負信任，彼此成長。
最後想說的，是我們官網上那句話：熵一資本，相知相長（Zhang）。