根據貝恩2017年中國私人财富報告，截至2016年年底，中國個人可投資資産總體規模達165萬億元，2014-2016年年均複合增長率達到21%，其中，可投資資産1000萬元以上的高淨值人士數量達到158萬人，2014-2016年年均複合增長率達到23%；高淨值人群人均持有可投資資産約3100萬元，一共持有可投資資産49萬億元；高淨值人士數量超過5萬人的省市共9個；全國22個省市高淨值人數超過2萬人。
與以上數字相比，作為第三方财富管理公司，不論是諾亞财富（NOAH）還是钜派投資（JP），其服務的客戶數均遠遠小于潛在客戶人群數。而與諾亞财富相比，近三年，钜派投資成長更好，估值更低。
不同的模式造就不同的發展
2017年，諾亞财富的活躍客戶數為12720人，人均投資920萬元，全年共募集1174億元；而钜派投資活躍客戶數為12825人，人均投資420萬元，全年共募集543億元。這一方面說明了中國的财富管理市場潛在空間巨大；另一方面，說明了财富管理行業非常分散，即便是諾亞、钜派這樣的上市公司，其市場占有率也僅在0.1%-0.3%左右。毫無疑問，面對如此巨大的市場，競争者也非常衆多，除了第三方财富管理公司外，還包括銀行、信托、券商等等，各家都在積極發展财富管理、私人銀行業務。
伴随着行業的快速發展，不論是諾亞還是钜派，過去幾年營業收入和淨利潤都快速增長。尤其是钜派，其增速更高。2015年至2017年，諾亞的營收分别是21.2億元、25.14億元和28.27億元，淨利潤則達到5.36億元、6.44億元和7.69億元。同一期間，钜派投資的營收則是5.95億元、11.28億元和17.06億元，淨利潤為1.53億元、2.08億元和4.09億元。
作為同在美國上市的第三方财富管理公司，諾亞與钜派代表兩種不同的模式。諾亞通過多年的努力和布局，已經成為相對綜合性的第三方财富管理公司，不論是其财富管理産品募資資金所投方向，還是自有資産管理産品中房地産項目所占比例都比較分散。而钜派由于股東背景和資源的優勢，更多的是将自己定位為“最懂房地産行業”的财富管理公司，從其财富管理産品資金投向和資産管理規模（AUM）中也可以看出，公司産品絕大部分來源于房地産。
2015-2017年，钜派固定收益類産品中分别有68%、73%、69%和房地産項目有關，并且主要投資于經濟發達地區的房地産項目。其中，18.2%、26.4%、23.0%的募集金額投資于北京、上海、蘇州、西安等四個城市。
諾亞定位超高端人群，而钜派定位更大衆化的高淨值人士市場。2017年，钜派覆蓋的城市數量比諾亞少40%，但所覆蓋的活躍客戶數幾乎相同。從人均投資額上來看，钜派人均投資額約為諾亞的一半。這要麼是兩者的客戶人群不同，要麼是人群相同但由于信任問題，客戶在諾亞投資的金額更多。從數字上的邏輯來看，前者的可能性更大，即諾亞由于多年品牌經營和公司戰略，超高端客戶占比更高，人均投資額高。而钜派由于曆史相對較短，且現階段定位不同，因此其客戶多為更大衆化的高淨值人士。
相比2015年，钜派2017年的活躍客戶數增長了50%，人均投資額增長了28%。而諾亞過去三年活躍客戶數幾乎沒有增長，其增長主要來源于人均投資額17%的提升。從這兩個數字的增長來看，钜派過去三年是優于諾亞的。
钜派毛利率、經營利潤率高于諾亞，但諾亞由于投資收益更多，淨利率高于钜派。钜派的長期投資為5000萬元，權益投資為1.8億元，共占總資産8.8%；而諾亞長期投資為9.9億元，權益性投資為9.7億元，共計19.6億元，占總資産約30%。可以看出，钜派目前主要專注于産品的發行和管理，自有投資方面相對較少。而諾亞由于在PE産品方面規模較大，自己作為GP投資也較大。如果扣除投資收益，兩者的淨利潤率不相上下。
2017年以來，市場資金面偏緊，钜派和諾亞議價能力均有所提升，钜派由于以房地産行業為主，傭金率提升更加明顯。钜派财富管理業務的傭金率從2017年一季度的1.65%提升至2018年一季度的2.54%，同比增加0.88%；諾亞财富管理業務的傭金率從2017年一季度的1.73%提升至2018年一季度的2.15%，同比增加0.42%。2018年市場資金面無顯著變化，預計傭金率将繼續保持高位。
天花闆尚遠
事實上，房地産是個巨大的行業，即便成熟如美國，房地産行業也還是大有可為，專注于房地産行業的資産管理公司更是如此。根據ANREV/INREV/NCREIF2018年基金管理人調研報告，全球房地産基金資産管理規模超過2.8萬億美元。
美國最大的房地産資産管理公司是黑石，2017年資産管理規模接近2000億美元，即超過1.2萬億人民币。第二名是BrookfieldAssetManagement，資産管理規模為1555億美元，第三名是PGIM，資産管理規模為1279億美元。
亞洲最大的房地産資産管理公司是凱德集團（CapitaLand），資産管理規模達到613億美元。排名第二為MapletreeInvestments，為323億美元。與這些大象相比，钜派2018年第一季度房地産股權類資産管理規模僅38億美元（241億元人民币），還有數倍的增長空間。
另外，值得注意的是，钜派在房地産方面較其他競争對手确實擁有比較明顯的優勢。一方面，其董事長及CEO倪建達是資深的房地産人，自1998年就出任上實城開總經理，在房地産圈人脈深厚。另一方面，易居和新浪為钜派前兩大機構股東，分别占比21.9%和10.9%。而易居在房地産界的影響力無須多言，其旗下CRIC中國房産信息集團早已成為業内共同認可的數據信息和研究平台。憑借這樣的獨特資源，钜派有理由在房地産資産管理這樣一個超大行業裡領先于其他競争對手，未來隻需穩紮穩打，不斷加深自己的護城河即可。
好公司也需要好價格
一個以十萬億計的市場，未來幾年行業增速預計還将保持在10%-15%，不知有幾個行業比财富管理/資産管理行業更大。當然，由于上遊産品端的分散，這個行業注定将會是一個非常分散的市場。盡管如此，目前中國的财富管理市場顯然還處于非常早期，行業集中度無疑有着巨大的提升空間。那些在資産端、産品端有獨特資源的公司将會脫穎而出，畢竟我們現在面臨的是貨币太多而優秀資産不足的問題。
那麼，作為定位“最懂房地産”的财富管理公司，钜派是不是擁有足夠的獨特資源？上面已經有所介紹。此外，房地産固定收益類産品期限相對較短，一般1-3年，确定性收益較高。而PE類産品一般5-8年，同時風險也相對較高。這樣的特性就決定了未來固定收益類産品必然還是會占到财富管理市場的絕大部分。因此，钜派可以說是在一個巨大的快速增長的行業裡，選擇專注在一個占據行業絕大部分的細分市場精耕細作。我認為這也是一個很不錯的戰略，如果戰術和執行得當，钜派十年之内都談不上天花闆。
最後，對于這樣快速增長的行業和有獨特資源優勢的公司，钜派目前的市值隻有7億美元，即45億元人民币。而2017年钜派淨利潤就達4.1億元人民币，目前相對2017年估值僅有10倍。反觀諾亞，目前市值35億美元，即224億元人民币，相對2017年7.69億元淨利潤估值為29倍。不論如何，钜派目前都是顯著低估。要知道，過去三年，不論從收入、利潤增速，還是從活躍客戶數增速，钜派都是顯著快于諾亞的。
當然，不管是銀行、保險、信托，還是券商、第三方财富管理公司，都需要有應對政策變化的能力。因此，政策、監管的風險不僅僅是钜派面臨的問題，也是整個行業需要面對的潛在風險。2014-2017年，不論是钜派還是諾亞，都已經證明了行業龍頭公司應對市場變化的能力，反而是一批小公司由于無法快速應對，最終被其他競争對手所取代。因此，要持續關注監管環境的變化，但也無須過分憂慮。
至于來自于理财師、員工的道德風險，則需要注意。金融行業是個靠信譽而生的行業，因此在内部管理上也對公司管理層提出了更高的要求。
聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者聲明：本人持有文中所提及的钜派投資