□雪球财經供稿
黃河旋風（600172）是雪球大V經常推薦的熱門股，資質和成長性皆可，也有已經有很多帖子對公司的業務構成和明匠的未來做了非常精彩的分析。但總感覺缺少一些比較直觀的基本面量化分析，在此梳理一下。
缺少一點爆發力
首先可以确認的是，黃河旋風的投資價值在于業績處于成長爆發期的子公司明匠智能。
而明匠智能是黃河本部去年作價4.2億元收購的。因此可以判定，2016年黃河旋風公司的業績增長核心驅動因素是外延式增長。但這個外延比較與衆不同的是業績剛剛處于爆發期，去年的業績占比較小，因此筆者個人認為，當下黃河旋風的基礎投資價值在于“單核内生性增長”。
抱着這樣一個美好的期望，接下來就得看看财報了。按照筆者個人的習慣，既然是一個融合性标的，在考慮未來之前，首先剝離掉明匠，再看看黃河旋風本部在過去3-5年的業績表現。
黃河本部2011-2015年的營業收入為10.2億、12.3億、15.2億、16.21億、16.62億。5年複合增長率為10.2%。基本呈逐年放緩趨勢，一季報營收4.08億，較去年同期的4億元增長2%；營業利潤為1.46億、1.93億、2.39億、2.53億、3.1億。5年複合增長率為16.25%，屬于一個比較穩健增長的态勢；經營現金流過去三年基本穩定在4億以上，側面上反映了公司生産經營以及内部管理都處于一個比較穩定健康的狀況。
直觀來看，這個業績還算合格，至少過去5年都沒有負增長。在沒有合并明匠之前，公司本身毛利水平也還不錯，隻是缺少了一點爆發力，一季度合并了明匠之後這個問題也得到了明顯的改善。
本部投資價值不大
不過就黃河本部業績成長的含金量來看，個人認為有幾個地方比較扣分。
一、2011-2015年的短期借款分别為5.6億、5.3億、8.49億、10.59億、13.8億。5年複合增長率19.8%。均高于營收利潤複合增長率，且今年一季報激增到16.5億，絕對數額越來越大。
再看看公司2011-2015年的财務費用情況：5600W、7976W、9452W、1.09億、1.17億。今年一季報增加到3300W。這兩個數據其實挺恐怖的，意味着未來相當長的一段時間内黃河本部主業是非常需要錢的。結合黃河2011-2015這5年間通過增發新股融資了超過20億元還不能使企業構建良好的現金流以及今年再次發行10億元的可轉債情況來看，筆者認為，從未來安全邊際和業績成長性壓制的因素上考慮，黃河本部不具有太大的投資價值。
二、奇怪的在建工程。根據報表顯示，黃河旋風2011-2015年的在建工程分别為1.87億、3.71億、4.37億、4.11億、7.20億。而期間固定資産基本沒什麼變化，去年資産的大幅增長還是受益于兩次增發，什麼項目什麼原因建了5年還不能投産産生收益，筆者并沒什麼興趣深挖，隻是關注一下即可。反過來從投資性現金流來看，黃河本部未來或許也有一定空間的業績增長空間。
三、曆年分紅情況，這一點可能很多人不怎麼重視，筆者也覺得對于成長股來說分紅沒什麼意義。但是個人依舊比較關注的原因是，這可以折射出公司管理層對中小股東權益的重視程度。比如安潔共進每年分紅率都在30%以上，接近1%的股息，這就是一種負責任有底氣的表現。而黃河旋風這點上就比較尴尬了。
四、綜合一下感覺就是一季報亮點不多，明匠确實牛逼，但是跟本部混在一起讓人沒了胃口。例如公司主要會計報表項目、财務指标重大變動的情況及原因一欄中，貨币資金、應收帳款、其他流動資産、預收帳款、管理費用等項目。
讓人不放心的隐性因子
最後聊聊黃河未來價值的核心明匠智能。2015年11-12月，明匠營收1.17億利潤3600W，今年一季度營收1.13億利潤4000W。提前超額完成承諾業績。
作為工業4.0的智能制造标的，明匠在A股具有一定的稀缺性，一季報業績非常靓麗，誘惑力十足。但依個人習慣，還是先客觀的評估一下這塊資産的賬面價值再得出結論。老實說，個人覺得2015年黃河4.2億的收購價格并不貴，明匠公司收購時總資産2.34億，淨資産1.40億。其中無形資産1.2億，應收賬款6400W，固定資産1200W。
按照明匠的資産，如果當成一個軟件公司來估值的話也可以理解。并且有一個細節是，當初收購時到交割日明匠的淨利潤還是虧損560W的，并且由原股東承擔了。而年底兩個月能實現3600W的淨利潤是否由于應收賬款的變化還無法細分，所以就确定性而言，明匠其實還未處于介入的最佳階段。
但就4.2億元購買一個營收剛過1億、淨利潤3170W元的子公司這筆交易本身來看，當時的明匠其實一點也不吃虧的。至于1季報明匠所體現出來的超級成長性，個人在看好并關注的同時也發現一些讓人不放心的隐性因子。其中，最明顯的是應收賬款，對比一季報合并資産報表和母公司資産報表下的應收賬款可以看出，一季報應收賬款大幅增加了4.04億。其中母公司增加了2.84億，子公司增加了1.2億。增加的數額好像剛好和明匠的一季度營收吻合？
暫且無論這是不是巧合，通過這一系列信息的收集與思考分析。結合當下黃河旋風137億+10（可轉債）的估值。筆者認為，黃河本部業務基本不具有長期投資價值，明匠智能的确是一個比較優秀的核心增長看點，但是從報表來看增長的确定性和安全邊際目前都不是頂級的，兩者合并後的協同效應目前還看不出想象空間，反而在财務狀況上都處于藏有隐患的情況。這點跟安潔的新星和共進的蘭丁還是有比較明顯差距的。（作者ID：五年一股安潔科技）