理論上，銀行理财應該是喜歡高利率而不喜歡低利率環境7月下旬，随着資管新規相關細則和補丁政策的出台，銀行理财的壓力有了明顯的緩和，與此對應的是委外包括代銷的需求也出現了好轉。但現在的市場環境特别是資産收益和負債成本之間的利差很薄，委外又顯得非常尴尬。
理論上講，銀行理财是配置盤，本質上賺的還是息差，這種出身決定了配置盤的命運。如果資産收益高于理财發行成本，那麼銀行理财投資是非常容易賺錢的；相反，銀行理财就很難投資了。
但問題是，實際中資産收益和理财成本的變化并不同步，雖然大方向上是一樣的。資産收益更為市場化，理财成本更剛性。當利率下行的時候，資産收益下降得更快，理财成本下降得更慢，就導緻利率越下，理财成本和資産收益可能出現倒挂，增加了理财投資的難度。而利率上行的階段，資産收益上行更快于理财成本，反而理财投資難度更小。所以理論上，銀行理财應該是喜歡高利率而不喜歡低利率環境。
曆史上也出現過很多令市場刻骨銘心的案例。例如2016年上半年，理财成本和資産收益倒挂嚴重，很多機構去加杠杆，後來央行流動性收緊，最終結果就是一地雞毛，恐怕現在很多産品還沒有從浮虧狀态中走出來。
因此，不管是銀行理财自己投資，還是委外，如果資産和負債利差太薄，都意味着這個業務有潛在風險。2018年的新問題是，伴随着信用風險的持續爆發，很多銀行理财投資範圍收窄，信用資質要求提高導緻了可投資産的收益率較低，而且上半年利率債和存單利率大幅下行後配置價值也不大，因此，目前理财投資的難度比年初大了不少。
委外也具有順周期的特征，也就是債券利率越下，理财資金越多，委外需求越多，但是投資難度越大；而債券利率越是反彈，理财資金越少，委外需求越少，投資難度反而更小。其實這一點有些類似公募基金遇到的問題，市場越好的時候，申購的資金很多，但是其實投資不好做；市場不好的時候，絕對收益高，投資其實很好做，但機構還贖回基金。
當然，從銀行理财的角度看，如果資産收益遠超過理财成本，确實也不用委外，自己都可以做到。隻有當投資有難度的時候，才需要委外，利用管理人良好的投資能力來獲得預期的收益。但是坦白講，這幾年委外真的就比自己做的業績要好嗎？資産收益低了，管理人要麼資質下沉，要麼就是加杠杆，都是非常危險的事情。
據筆者了解，近期銀行代銷需求不少，但純債産品要求收益在5.5%以上，加上代銷費等費用，成本基本在6%以上，受信用債違約擔心的影響，投資範圍從過去的AA撤回到AA+，如果還有行業限制的話，這個成本基本很難用債券投資來覆蓋。如果要覆蓋，那就隻有兩種可能。
要麼加久期，加杠杆。但目前債市趨勢不好，代銷的産品要考慮1年後資産變現的問題，這就限制了拉長久期的能力。雖然目前資金較為寬松，但是誰也不敢保證一直這樣寬松，過度加杠杆也有風險。要麼信用資質下沉。姑且不說銀行投資範圍已經縮小或者限制了很多行業不能投，即使都可以投，在信用債違約趨勢沒有緩和的情況下，盲目的信用下沉無疑面臨更大風險。
此外，雖然是代銷的産品，但短期内依然可能脫離不了傳統的剛性兌付的要求。但在資管新規下，其實是不允許剛性兌付的。那麼如果機構沒有足夠優秀的投資能力而盲目通過代銷來擴大規模，可能成為未來市場打破剛性兌付的突破口。
綜合而言，由于目前銀行理财成本和債券資産收益率之間的利差太薄，銀行理财投資的難度較大，不管是自己投資還是委外都較為尴尬。所以，管理人要充分評估投資能力，量力而行，否則又會一地雞毛。當然，對銀行理财而言，在規模要求的剛性約束之外，更應該着力研究銀行理财發行成本和資産收益之間的趨勢，在利差大的時候擴張規模，在利差小的時候就要更謹慎一些。
作者為華創證券資産管理部總經理，本文僅代表個人觀點