文|本刊記者凱夫
近年來，杠杆并購基金在國内風起雲湧，不少資本嘗試涉水。然而，在證監會重大資産重組審核曆史上，一直未出現标的資産涉結構化基金的先例。正因為如此，投行、律師等中介機構也對結構化基金持謹慎态度，一定程度上抑制了結構化基金在上市公司産業并購中的運用。
然而，近日出現的幾起并購重組過會案例中，都顯示标的資産背後有結構化基金或類基金入股。這意味着，結構化基金參與上市公司并購重組的審核破冰，意義重大。在上述過會案例中，又以旋極信息（300324.SZ）并購泰豪智能最為典型。
結構化基金怎麼設計
旋極信息重組事項是在7月末獲并購重組委有條件審核通過的。其重組方案顯示：上市公司拟向西藏泰豪、恒通達泰、彙達基金和新餘京達發行股份購買其持有的北京泰豪智能工程公司100%的股權，此次發行股份鎖定期均為36個月。值得注意的是，交易對象中彙達基金和新餘京達是旋極信息實際控制人陳江濤為此次收購所尋求的結構化基金。
為了取得并購資金的支持，盡快完成旋極信息對泰豪智能的收購和重組，上市公司實際控制人陳江濤出資2000萬元，持有彙達基金LP之一的彙達資本20.41%的份額；出資4300萬元，持有新餘京達LP之一的彙達私募68.25%的份額。而彙達基金和新餘京達的基金規模分别為7億元和5.06億元，可以說陳江濤以6300萬元的自有資金，撬動了超過12億元的并購基金。那麼，上市公司實際控制人是如何引入并購基金完成并購的呢？
基金穿透後的出資比例
根據重組報告書披露，彙達基金和新餘京達結構極為相似，均為有限合夥基金，GP均由北京達麟投資擔任，LP包括優先級、夾層和劣後級，但在收益分配方式和分配比例上略有不同。其中彙達基金的劣後級、夾層與優先級LP的出資比例約為1:1:5，新餘京達的劣後級、夾層與優先級LP的出資比例為1:1:6。
以彙達基金為例，彙達基金由達麟投資、安信計劃、金色壹号、彙達資本四方共同出資，其中安信計劃出資5億元作為優先級LP，金色壹号出資1億元作為夾層，彙達資本出資0.98億元作為劣後級LP，達麟投資出資0.02億元作為GP。其中，陳江濤作為劣後級LP彙達資本的投資人之一，出資2000萬元，并為安信計劃、金色壹号提供擔保。
從各類份額的收益分配權利來看，GP達麟投資和劣後級LP彙達資本承擔最大的風險，因此也享受最高的剩餘可分配收入，比例分别為20%和55%。優先級LP安信計劃和夾層金色壹号在獲取較高固定收益回報的同時，也可享受少量的剩餘可分配收入。
為什麼引入并購基金
2015年初基于旋極信息和泰豪智能業務和技術的協同性，上市公司實際控制人陳江濤開始與泰豪智能商讨并購事宜。
考慮到上市公司重大資産重組變現時間較長，且為獎勵泰豪智能管理層對公司長期以來的貢獻，雙方确定“股份+現金”的交易模式，并約定交易總價為18億元。
彙達基金和新餘京達即為完成本次并購而引入的基金。在引入并購基金的過程中，旋極信息的實際控制人認購劣後級份額并進行擔保兜底，以及上市公司對退出環節的有力保障是取得并購基金支持的關鍵。在引入并購基金後，旋極信息并購泰豪智能的交易變更為三方交易：
第一步，旋極信息實際控制人陳江濤認購彙達基金和新餘京達部分劣後級份額，然後在2015年10月和2016年1月彙達基金和新餘京達收購部分泰豪智能股權，實現了泰豪智能原股東西藏泰豪和恒通達泰的套現要求（8億）。
第二步，旋極信息通過本次重組以發行股份的方式并購泰豪智能，旋極信息獲得泰豪智能100%的股權，泰豪智能所有股東（包括原股東以及新引進的彙達基金和新餘京達）獲得所要求的股份對價。
本次重組順利實施後，參與交易三方實現了共赢：
旋極信息上市公司并未支付現金即在短期内實現并購泰豪智能100%股權的戰略目标。
泰豪智能原股東通過股權出售從并購基金獲得現金，通過本次重組獲得上市公司發行的股份，“股份+現金”的交易訴求得以滿足。
彙達基金和新餘京達先以現金購買泰豪智能部分股權成為其股東，然後通過本次重組獲得旋極信息發行的股份，将泰豪智能股權置換為上市公司股權，為後續退出提供了保障。
在上述案例中，結構化并購基金起到了關鍵作用，但需要注意的是，監管層重點關注的是利用杠杆基金之後，大股東是否具備足夠履約的償債能力以及上市公司控制權穩定性。