一股“明修棧道、暗度陳倉”的風氣在A股市場似有蔓延之勢——借助熱點題材、各路資本聯手包裝、業績一路“神增長”、肆無忌憚的證券化……正在上市公司并購重組中頻頻閃現。
文/郭新志
“不要迷戀财務數據，數據可以通過多種手段做出來，任何違背常識的東西都不正常。”金融界業内人士會這樣告訴普通投資者。
當前，一些上市公司的并購重組已淪為資本套現遊戲，在資本的精心包裝下，“僞成長”故事大行其道，天價估值讓人瞠目結舌，市場需高度警惕背後隐藏的巨大風險。
重組之後估值暴增的内幕
據媒體報道，2012年-2015年，A股市場重組标的估值平均增值率分别為201%、515%、527%、737%。而2016年截至5月中旬的平均增值率則大幅提升至1334%，個别标的增值率甚至近500倍。
高業績承諾、高估值是這類運作的核心特征。資本追求利益最大化，高估值必須以高業績承諾為前提，正因如此，才造就了當前并購重組中的“雙高”現象。但諸多并購标的背後水分太大，PE機構難辭其咎。一些機構在一級市場瘋搶項目，估值給得比較高，因此，選擇二級市場套現時，估值水平就不能低于一級市場，直接導緻并購重組中頻頻出現“神增長”的現象。
對此，一位不願具名的知名PE機構負責人說，很多并購标的出現“PE入股後、業績爆發增長”的現象。這存在兩類情形，一是絕大多數公司在PE入股前并不規範，出于避稅等方面的考慮，隐藏了業績。PE進入之後，公司進行規範，業績随之放出。另一類，PE進駐時，多半都會簽訂對賭協議，要麼業績對賭，要麼退出渠道對賭。
從實際情況看，進行業績對賭的居多，因此PE機構會逼着标的公司釋放業績，以便在第二輪、第三輪融資中獲得較高的溢價，增厚其投資的安全墊。這導緻部分公司铤而走險，通過各種方法虛增業績。而後進駐的PE機構由于投資成本較高，在二級市場上要求以更高的溢價退出，客觀上使得一些并購标的公司不得不做出高業績承諾，以獲得高估值，再通過後續運作套現走人。
資本運作變成資本套現遊戲
針對并購重組中的“雙高”現象，四川某并購基金負責人曾接觸一位上市公司高管，要求其将一項目盈利水平盡量做高，上市公司準備啟動重組，以配合公司明年的限售股解禁。“這種做法無異于殺雞取卵”，該負責人說，類似的這種資本運作已經變味，不是為了公司發展考慮，變成了純粹的資本套現遊戲。
5月23日，廈華電子收到上交所關于公司重組的二次問詢函。此前披露的預案顯示，重組标的成立于2013年的數聯銘品，2014年-2015年營業收入分别為161.94萬元、3488.94萬元，對應當期扣非淨利潤分别為-267.16萬元、1022.04萬元，其全部股權交易對價18億元，評估增值率為1308.17%。但交易方承諾：數聯銘品2016年-2019年扣非淨利潤分别達5000萬元、1億元、1.8億元、3億元，引發市場熱議。
“公司存續時間短，PE入股後業績開始爆發，但前五大客戶質量不高，且非常不穩定”，西南财經大學一位資深财務人士分析說，數聯銘品的業績真實性及持續性需審慎評估。該人士指出，投資者需注意三泰控股在數聯銘品資本運作中扮演的角色。
有知情人士透露，如今公司引入PE機構，已不僅僅滿足于資金投入，還要求PE機構“帶業務”給公司，一些PE機構入股某個公司後，會将各種資源（包括PE已投資的項目）介紹給公司，購買其産品或者服務，迅速做高業績，然後找上市公司并購，通過後續運作套現，這種“家長呵護式的業績增長”到底能否讓一些重組标的實現真正的成長需要仔細甄别。